War, Wealth & Wisdom

2022-08-22 08:36:28 Полюс золото размещает облигации в юанях. Стоит ли участвовать?

23 августа Полюс золото будет собирать заявки на новый выпуск облигаций, номинированных в китайских юанях. Индикативные параметры выпуска: объем не менее 3,5 млрд. юаней, срок – 5 лет, ставка купона – не выше 4,2% годовых.
Насколько интересен данный выпуск и стоит ли в нем участвовать?

У инвесторов небогатый выбор вариантов для инвестирования иностранной валюты внутри российской финансовой системы. Так что эмитенты могут привлекать средства под ставку ниже справедливого уровня.
Например, юаневые выпуски таких надежных банков как Goldman Sachs, или HSBC на глобальном рынке торгуются с доходностью 3,8-4,2% годовых. В прошлом году еврооблигации Полюса обеспечивали премию к выпускам крупных международных банков порядка 1,5%. Т.е. даже без учета выросших рисков справедливый уровень доходности по выпуску Полюса не ниже 5,5% годовых.

Скорее всего, в краткосрочной перспективе новый юаневый выпуск будет торговаться с еще более низкой доходностью, чем первоначальный ориентир 4,2%, заявленный эмитентом. Но инвесторам следует задуматься, как они будут выходить из позиции, когда пройдет девальвация рубля, и многие захотят вернуться в рублевые активы исходя из курса 75-80 за доллар? Котировки валютных облигаций могут заметно скорректироваться. Рост доходности по 5-летнему выпуску на 1% соответствует снижению цены примерно на 4%. Т.е. если Полюс золото продаст инвесторам облигации по 100% от номинала и ставкой купона 4%, то при росте доходности до 5%, котировка опустится до 96% от номинала. Частично снижение цены компенсируется купонным доходом.
С учетом этих факторов мы считаем участие в юаневом выпуске Полюса под доходность 4,0-4,2% целесообразным для тех, кто ограничен выпусками ценных бумаг, торгующихся на ММВБ, либо кому требуется широкая диверсификация (как, например, ПИФам). Но более предпочтительным способом инвестирования выглядит просто покупка юаней на текущий счет через банки, которые позволяют это делать без запретительных комиссий. Открыть/Комментировать

2022-08-21 16:01:39 Юань начал девальвироваться к доллару

В последнее время юань стал очень популярным в России из-за ограничений на доллары и евро. Возможно, сейчас не самый удачный момент для перевода сбережений в юани. На этой неделе юань подешевел к доллару, превысив психологический уровень 6,8 юаней за доллар, из-за неожиданного снижения ставки центральным банком Китая. На наш взгляд, это очень показательно: Китай сейчас смягчает монетарную политику, а США и большинство других стран мира, наоборот, ужесточают. С начала года юань ослабел к доллару меньше, чем евро и йена, что негативно для экспортоориентированной экономики Китая. Cдувшийся пузырь на рынке недвижимости и дефолты девелоперов в сочетании с очень сильной зависимостью экономики от сектора недвижимости, по нашему мнению, заставят власти радикально снизить ставки и, возможно, начать программы стимулирования экономики (своего рода QE). Инфляция в Китае в отличие от других стран не является большой проблемой: рост потребительских цен в июле составил всего 2,7% к соответствующему периоду прошлого года. Все это создает предпосылки для масштабной девальвации юаня на интервале до конца следующего года.

Краткосрочно мы ждем более умеренного снижения – на 5-6% примерно до 7,1 юаней за доллар, и это движение, похоже, уже началось. Рост USD/CNY выше 6,8 на смягчении политики центрального банка выглядит первым этапом контролируемой девальвации.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-08-19/yuan-slumps-to-almost-two-year-low-as-rate-differential-widens Открыть/Комментировать

2022-08-19 08:50:16 Cisco – Tesla пузыря доткомов

Вчера была опубликована отчетность Cisco Systems, крупного производителя сетевого оборудования с рыночной капитализацией порядка 200 млрд долларов. Отчетность понравилась рынку, акции выросли на 6% благодаря сильному прогнозу на следующий квартал.

В этой связи интересно вспомнить историю Cisco: во времена пузыря доткомов в конце 1990-х это была одна из крупнейших компаний в мире по рыночной капитализации. После IPO в 1990 году ее акции выросли примерно в 1000 раз за 10 лет, отражая огромный успех роутеров Cisco. На максимумах 2000 года стоимость Cisco составляла порядка 500 млрд долларов, а ее мультипликаторы были похожи на сегодняшнюю Tesla: она стоила около 80 годовых EBITDA (у Tesla 66). Как и Tesla сейчас, Cisco тогда представляла революционную технологию, которая казалась неотъемлемой частью будущего. В последние 20 лет Cisco в целом оставалась успешной компанией и увеличивала финансовые показатели, но намного медленнее, чем ожидалось. В результате акции Cisco сейчас стоят примерно на 30% дешевле, чем на максимумах 2000 года. Пример Cisco отлично демонстрирует, насколько опасно покупать акции компаний, в мультипликаторы которых заложены слишком высокие прогнозы роста: на большом интервале времени конкуренты научились делать те же продукты, но дешевле и часто даже лучше. Нужно отметить, что Cisco была ориентирована на корпоративный сегмент, а не розницу, и выигрывала за счет технологического преимущества, а не бренда. В отличие от Cisco, Tesla и в целом большинство современных технологических компаний обладают исключительно сильными брендами. Будет интересно посмотреть, поможет ли это избежать судьбы Cisco.

https://www.cnbc.com/2022/08/17/cisco-csco-earnings-q4-2022.html Открыть/Комментировать

2022-08-18 08:50:24 Рэй Далио закрыл шорты по европейским акциям

Крупнейший в мире хедж-фонд Bridgewater Associates радикально сократил короткие позиции по европейским акциям. По оценке Bloomberg на основе обязательной отчетности, шорты Bridgewater по европейским бумагам уменьшились более чем в 10 раз: с 10,5 млрд долларов в июне до 845 млн долларов. Список компаний, на снижение акций которых ставит Bridgewater, сократился с 28 в июне до всего лишь 3: банков Santander и ING и французской химической компании Air Liquide, специализирующейся на промышленных газах. По-видимому, Bridgewater принял решение закрыть шорт по индексу европейских акций, оставив только отдельные наиболее привлекательные позиции. Основной фонд Bridgewater (Pure Alpha II) с начала года по конец июля вырос на 21,5% на фоне падения индексов акций и облигаций, поэтому управляющие, скорее всего, фиксируют прибыль.

По оценке Citi, рост рынков с июньских минимумов в основном объясняется закрытием шортов, но по европейским акциям короткие позиции всего все еще очень большие по историческим меркам. На этом фоне решение Bridgewater зафиксировать прибыль выглядит очень логично; весьма вероятно, это лишь начало и другие фонды также будут постепенно закрывать шорты по европейским акциям. По нашей оценке, акции европейских корпораций очень часто торгуются с дисконтом по мультипликаторам к американским аналогам, даже если это очень похожие компании, которые работают на одном и том же глобальном рынке. Мы считаем, что именно в Европе можно найти большое количество качественных и недооцененных акций.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-08-17/bridgewater-cuts-back-european-short-wagers-to-below-1-billion Открыть/Комментировать

2022-08-17 16:19:48 Уоррен Баффетт продолжает ставить на банки и нефть

Вчера Berkshire Hathaway, холдинговая компания Уоррена Баффетта, в рамках обязательного раскрытия информации рассказала о сделках с акциями во 2 квартале. В этот период Berkshire не открывала новых позиций, однако увеличила 9 уже существующих. Наиболее существенные покупки были в финансовой компании Ally Financial, количество бумаг которой увеличено более чем в 2 раза. Ally Financial – холдинговая компания банка, оказывающего широкий спектр услуг и специализирующего на автокредитовании, включая высокорискованные сегменты. Ally Financial торгуется с очень низкими мультипликаторами: по оценке Citi, компания стоит дешевле своего капитала (price to tangible book value на конец 2022 года равен 0,9), а P/E 2022 года всего лишь 5,1. На наш взгляд, проблемой Ally Financial является текущее снижение цен на подержанные автомобили, что напрямую влияет на качество выданных кредитов.

Berkshire продолжил увеличивать позицию в Occidental Petroleum, которая с учетом последних сделок уже превысила 20%. Это ставка на сохранение дорогой нефти и продолжение сильной динамики сланцевых компаний. Кроме того, Berkshire докупил акции химической компании Celanese, медийной Paramount Global, страховщика Markel, лекарственного дистрибьютора McKesson, разработчика компьютерных игр Activision Blizzard, находящегося в процессе поглощения со стороны Microsoft, нефтяного мейджора Chevron и даже Apple, которая и так является доминирующей частью портфеля. Из продаж можно отметить владельца недвижимости Store Capital, количество бумаг которого сокращена в 2 раза, а также небольшое уменьшение позиций в General Motors, сети магазинов Kroger и крупном банке U.S. Bancorp.

Таким образом, Уоррен Баффетт продолжает верить в банки и нефть и в целом покупает циклические компании, торгующиеся с низкими мультипликаторами. Фактически это ставка на то, что рецессии в США не будет или она уже учтена в ценах (важно отметить, что это касается скорее американской экономики, чем глобальной).

https://www.marketwatch.com/story/buffett-and-berkshire-added-big-to-their-bets-on-ally-occidental-paramount-and-activision-but-these-other-6-stocks-also-got-a-vote-of-confidence-11660671803 Открыть/Комментировать

2022-08-16 16:06:47 Коронавирус официально закончился – по крайней мере, в США

Американская эпидемиологическая служба (CDC, Centers for Disease Control and Prevention) обновила рекомендации по коронавирусу: снято требование по карантину и даже по тесту для тех, кто контактировал с вирусом, отменены тесты пациентов без симптомов и т.д. Особенно интересно, что новый подход фактически уравнивают людей с прививкой и без нее: рекомендации одни и те же независимо от наличия прививки, и каждый сам принимает решение о том, как относиться к риску коронавируса. "This guidance acknowledges that the pandemic is not over, but also helps us move to a point where COVID-19 no longer severely disrupts our daily lives," – сказала представитель CDC Greta Massetti.

Это резко контрастирует с ситуацией в Китае. Весенний локдаун в Шанхае оставлял людей без необходимой медицинской помощи и иногда даже почти без еды, а недавно туристы на острове Хайнань возмутились, когда их вместо отпуска посадили на карантин несмотря на отсутствие симптомов и независимо от наличия прививки. Китай является одной из немногих стран, придерживающихся политики "нулевой терпимости" к COVID-19, что означает ограничение распространения вируса через локдауны и обязательный карантин для тех, кто вступал в контакт с инфицированными.

Если различия в подходе к коронавирусу между Китаем и западными странами сохранятся, это может оказаться среднесрочным негативом для большинства китайских активов. Особенно уязвимым выглядит юань, который в этом году ослабел к доллару в меньшей степени, чем евро или йена. Интересно отметить и возможные политические последствия: коронавирусные ограничения в Китае крайне неудобны для жителей, которые рано или поздно заметят контраст с ситуацией в западных странах и, возможно, захотят поменять руководство Китая на более адекватных и компетентных людей.

https://www.npr.org/sections/health-shots/2022/08/11/1116991600/with-new-guidance-cdc-ends-test-to-stay-for-schools-and-relaxes-covid-rules Открыть/Комментировать

2022-08-15 14:51:01 Над российским рынком акций может быть навес в 500 млн долларов

Российские СМИ пока не обратили внимание на опубликованную в выходные статью Blomberg о недавних инвестициях в РФ саудовского миллиардера. Kingdom Holding Co., принадлежащий Alwaleed Bin Talal, одному из самых богатых людей в мире, в феврале купил депозитарные расписки на российские акции на сумму более 500 млн долларов. Основную часть инвестиций составляют американские депозитарные расписки Газпрома, купленные на 365 млн долларов. Саудовский миллиардер, скорее всего, по текущей классификации ЦБ попадет в категорию «дружественных нерезидентов» и сможет постепенно продать свои активы на бирже. Будет ли он продавать? Kingdom Holding известен как долгосрочный инвестор, однако выйти из российских активов по текущему курсу рубля выглядит слишком привлекательной возможностью. Мы считаем, что хотя бы часть приобретенных депозитарных расписок будет продана после расконвертации в акции.

По нашему мнению, большинство на рынке считает, что «дружественных нерезидентов» достаточно мало и с точки зрения влияния на рынок важнее нерезиденты, имеющие бенефициаров в РФ (КИКи и т.д.). Новость Blomberg показывает, что по крайней мере в Газпроме есть очень крупный «дружественный нерезидент», который сможет постепенно продавать свой пакет на бирже. Таким образом, над российским рынком акций может быть навес потенциальных продаж в 500 млн долларов (из которых 365 млн долларов – в Газпроме).

https://finance.yahoo.com/news/saudi-billionaire-made-500-million-122917233.html Открыть/Комментировать

2022-08-14 15:54:33 Китайские госкомпании уходят с американских бирж

В пятницу 3 топовых китайских госкомпании: China Life Insurance Co., PetroChina Co. и China Petroleum & Chemical Corp. – объявили о делистинге с американских бирж. Причина – разногласия по поводу доступа американских аудиторов к отчетности китайских компаний. Пока что китайские эмитенты, торгуемые на американских биржах, в отличие от всех остальных компаний не раскрывают данные западным аудиторам, что потенциально создает угрозу американским инвесторам. Более того, по нашей оценке, китайские компании действительно склонны подрисовывать отчетность: например, многие эмитенты одновременно наращивают и долг, и денежные средства на балансе, а некоторые дефолтные истории имели неплохие финансовые показатели (недавний яркий пример – девелопер Shimao). Эта ситуация была некомфортна для американских регуляторов и при хороших отношениях с Китаем, а при их ухудшении был принят закон об обязательном аудите китайских компаний через несколько кварталов, если они хотят сохранить листинг в США. Детали доступа аудиторов находятся в процессе обсуждения, но многие компании параллельно сделали листинг в Гонконге. Сегодняшняя новость об уходе с американских бирж 3 топовых китайских госкомпаний может показывать, что Китай хочет сделать ставку на локальные биржи, постепенно уводя из США крупнейших эмитентов. Это негативно, но достаточно ожидаемо: акции указанных компаний на этом снизились примерно на 3%.

В практическом плане новость о делистинге подчеркивает риски инвестирования в китайские компании на американских биржах, а также в более широком смысле в emerging markets. Китайские госкомпании в США стоят очень дешево: например, у PetroChina P/E меньше 5 и дивидендная доходность 7,7%, однако сегодняшняя новость объясняет, почему они дешевые. В этой связи можно вспомнить российских эмитентов на западных биржах, которые тоже могли выглядеть недооцененными, но в итоге обнулились. По нашему мнению, инвесторам, не имеющим доступа к Гонконгской бирже, можно рассматривать торгуемые в США китайские бумаги только для краткосрочных спекуляций и не стоит пытаться покупать их на длительный срок (впрочем, emerging markets в целом больше подходят для спекуляций, чем для инвестиций).

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-08-12/china-state-owned-giants-plan-to-delist-from-us-amid-audit-spat Открыть/Комментировать

2022-08-11 15:28:44 Дефолтнула компания, популярная у российских инвесторов в еврооблигации

Топовые российские ПИФы валютных облигаций инвестировали в Unifin, а один из известных российских брокеров даже организовал конференц-колл с представителями компании. На этой неделе история Unifin закончилась – он отказался платить и сообщил о переговорах по реструктуризации задолженности. Инвесторы в ПИФы еврооблигаций, которые сейчас заморожены из-за санкций, могут только наблюдать за обнулением их вложений в Unifin. Мы не будем называть конкретные компании, но бумаги Unifin указаны среди крупнейших позиций как минимум одного из топовых российских ПИФов валютных облигаций. Мы в фондах еврооблигаций никогда не покупали облигации Unifin и похожих компаний.

Unifin – крупнейшая мексиканская небанковская кредитная организация. Компании этого сектора, включая Unifin и Credito Real, были популярны среди российских инвесторов – вероятно, благодаря высокой доходности к погашению и неплохому кредитному рейтингу. Проблемы у мексиканских небанковских кредитных организаций стали очевидны еще в апреле 2021 года, когда облигации AlphaCredit рухнули после обнаружения ошибки в отчетности на $200 млн. В тот момент мы предупредили об опасности этого сектора и обратили внимание, что цены еще давали возможность выйти из проблемных историй без катастрофических убытков. В феврале этого года обанкротился Credito Real, а сейчас настала очередь и Unifin.

Как избежать подобных ловушек? На наш взгляд, основной вывод для инвесторов – не гнаться за слишком большой доходностью к погашению, которая обычно отражает повышенные риски. По нашему опыту, лучше выбирать компании с потенциалом сужения спредов, не фокусируясь на текущей доходности к погашению. Кроме того, нужно помнить, что подход в стиле «покупать дешево» подходит только для высококачественных активов: когда начинают падать мусорные активы, это нередко заканчивается их обнулением, а не восстановлением.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-08-09/mexico-s-lender-unifin-to-halt-bond-payments-restructure-debt Открыть/Комментировать

2022-08-11 08:50:11 Почему нельзя инвестировать в акции-мемы

Одной из самых популярных тем на американском фондовом рынке на этой неделе снова стали акции-мемы. Это проблемные компании, которые по каким-то причинам оказались популярны у розничных инвесторов. Яркий пример – Bed Bath & Beyond Inc, сеть американских магазинов товаров для дома, акции которой в понедельник взлетели на 40%. С бизнесом компании сейчас все плохо, но в ее акциях было слишком много коротких позиций, поэтому возникла классическая ситуация шорт-сквиз, когда держатели этих коротких позиций были вынуждены откупать акции, что вело к их росту и дальнейшему выносу шортов.

Ошибка розничных инвесторов в том, что они рассматривают подобные истории как возможность для инвестиций, а не как краткосрочные спекуляции. Шорт-сквиз – отличная идея для быстрого ралли на несколько дней, но долгосрочные облигации Bed Bath & Beyond торгуются по цене около 20% номинала, поэтому ее акции, скорее всего, практически ничего не стоят. В новостях писали о крупном притоке розничных инвесторов в акции Bed Bath & Beyond, и мы сомневаемся, что все они успели выйти. Многие останутся в малоинтересном активе, купленном по сильно завышенной цене.

Непрофессиональным инвесторам, на наш взгляд, лучше всего держаться в стороне от подобных историй. Профессиональные – могут попробовать краткосрочные спекуляции с крайне жесткими риск-лимитами. Открывать короткие позиции по бумаге, которая и так уже является одним из самых популярных шортов, мы считаем очень опасным.

https://www.cnbc.com/2022/08/08/bed-bath-beyond-shares-jump-30percent-as-message-board-mentions-soar.html Открыть/Комментировать