Truevalue

2022-04-24 23:14:04 ​​ХРОНИКА КРИЗИСА и новые "секреты" от Банка России. 8 неделя с начала "спецоперации" снова отметилась мощными движениями на рынках. Российские акции упали на 7% за 6 торговых дней (до 2232 по индексу Мосбиржи), облигации – выросли на 3%. Доходность ОФЗ снизилась до 10% по всей кривой. Официальный курс USD ушёл на минимум c 2021 – 73.5 руб. Но Банк России при любом снижении ниже 75 отменяет часть ограничений. Теперь экспортером разрешено продавать 80% валютной выручки не за 3, а за 60 дней.

Объемы торгов низкие – примерно 30 млрд по акциям, 10 по ОФЗ и 1 по корпоративным облигациям в день. На следующей неделе начнется конвертация российских GDR в локальные акции по новому закону, что может создать давление на локальном рынке.

Два месяца спецоперации, и чем дальше, тем меньше веры в то, что кто-то желает её закончить. Чем длительнее конфликт – тем больше санкций, но пока санкции делают то, на что не решались экономические власти долгие годы. Сделать для резидентов более рискованными вложения в иностранные активы, чем инвестиции внутри страны. Конечно, серый отток капитала останется, но большие российские капиталы теперь будут под двойным контролем.

Банк России опубликовал много данных, но все таблицы представлены в усеченном виде, чтобы нельзя было понять, что происходило с платежным балансом, потоками капитала, валютой, операциями ЦБ и Правительства. Я кое-что раскопал:

Оценка платежного баланса за 1 квартал говорит о том, что отток частного капитала составил $64 млрд. по финансовому счету и $8 млрд выплат инвестиционных доходов. Но это не всё. Торговый баланс $66 млрд + неизвестно сколько потратил резервов Банк России (мог до $40 млрд) – примерно столько должно появиться активов в иностранной валюте.

В обзоре о развитии банковского сектора за март Банк России привел цифры сокращения остатков на валютных счетах - $10 млрд у физлиц и $13 млрд у компаний, включая нерезидентов. Сколько за февраль - данных нет, но их можно оценить по-другому. По динамике широкой денежной массы инвалютные счета резидентов сократились в феврале на $13 млрд с 240 до 227. Ещё несколько млрд могло уйти со счетов нерезидентов.

Итак, за 2 месяца фев-март по моим расчетам валютные счета физлиц сократились с 91 до 72 млрд -$19 млрд, а у компаний со 155 до 135 -$20 млрд. Плюс за два месяца приток валюты от внешней торговли должен был составить не менее $40 млрд. Таким образом, из системы ушло около $80 млрд. Но и это ещё не всё.

По обрезанным от валюты данным из банковских балансов, но зная, где раскрываются рублевые операции, можно вычислить, что на 1 марта из 3766 млрд руб. наличности, на рубли приходилось только 1902, а остальное – наличная валюта $22 млрд (прирост +5 с $17 млрд на 1 февраля). Несмотря на $10 млрд оттока со счетов физлиц. Откуда? Аналогично вычисляем долю валютных кредитов от Банка России по динамике рублевых кредитов. Из 12 трлн около 1,7 или $20 млрд. банкам ссудил Банк России.

На утверждении в Госдуме Э. Набиуллина и А. Заботкин говорили как банкам нужны «рубли для выдачи кредитов» (само по себе странно слышать). И что повышение ставки было необходимо для кредитования. Но если изучить статистику, то большого оттока рублевых депозитов не было. Из 2 трлн руб. рублевой наличности, которую банки взяли у Банка России на 1 марта, использовано меньше половины, то есть ~1% баланса банков. В банкоматы и кассы банки рубли лежали про запас - 1,9 трлн руб. против обычных 0,8 трлн.

Прогнозы аналитиков запаздывают. Среднесуточный рост цен 0,029% за предыдущую неделю уже на уровне 2020-21гг. Медианный прогноз по инфляции 22% за год и 14% по ключевой ставке слишком пессимистичны. Пик инфляции, возможно, уже пройден или будет на уровне 18%. Если в 2022 будет 18%, то осталось 6% за 8,5 месяцев (9% в год). Это значит, что Банк России может продолжить быстро снижать ставку вплоть до 10% Открыть/Комментировать

2022-04-21 11:25:03 Сегодня в 18ч. мск поговорим здесь . Оставляйте вопросы и подключайтесь через телеграм Ингосстрах - Инвестиции Открыть/Комментировать

2022-04-14 22:24:15 МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ РАЗВИЛКИ лежат в двух плоскостях – (1) спецоперация и (2) экономическая политика. Будет (1) длительной или краткосрочной, санкции усилятся или немного откатят. Будет (2) проинфляционной или дефляционной, как в прошлые годы. Этот микс может дать разную динамику экспорта и импорта, что выльется в разные уровни торгового баланса от 0 до 200 млрд USD и разные уровни курса USD – условно от 60 до 120. Проинфляционная политика - это рост зарплат и совокупного кредита 15+%, дезинфяционная - 10-% в год.

Имеет значение ситуация в мире – микс динамики ставок и ограничения бюджетных стимулов в США-Европе может нас вести как к кризису или стагфляции, так и сохранить нормальный рост с замедлением инфляции. Всё это тоже будет влиять на торговый баланс и курс. Попытался разложить всё это «на коленке» – см. картинку

Вопрос: в каком виде будут накапливаться внешние активы от торгового баланса: погашение внешнего долга, серый отток, банковские депозиты, госрезервы в юане...? Открыть/Комментировать

2022-04-14 22:19:41 ​​ХРОНИКА КРИЗИСА и КРИВАЯ ОФЗ. 7-я неделя после начала "военной спецоперации" началась с неожиданного снижения ключевой ставки Банком России (с 20% до 17%) и отмены значимых ограничений на покупку валюты резидентами (комиссии 12%, частичной по покупке наличных у банков). Курс USD сразу вернулся на80 руб. и приклеился к этому уровню.

Рынок ОФЗ рос всю неделю +7% по индексу RGBITR. Корпоративные облигации +2%, но только первый эшелон. ОФЗ отыграли всё падение с 21 февраля, корпоративным облигациям по индексу RUCBITR расти ещё 6% до тех уровней. Средняя доходность ОФЗ 10.8% против 14.4% у корпоративных облигаций первого эшелона. Во втором эшелоне доходности 20-30% годовых.

Российские акции падали всю неделю -9% до 2405 по индексу Мосбиржи, в том числе -5% в четверг. Обороты снижаются, всего 20-30 млрд в день. До уровней 18 февраля 3400 рынку нужно вырасти на 40+%. Риски новой эскалации и затяжного конфликта негативно влияют на рисковые активы.

КРИВАЯ ОФЗ достигла ожидаемых уровней по базовому сценарию от 18 марта. Банк России готов дальше снижать ставку по мере снижения инфляции, делая акцент не на инфляции, а на финансовой стабильности и экономическом росте. За 3 месяца с начала года инфляция уже 10%, в следующие 12 месяцев может быть около 10% при стабильном курсе USD.

Новый базовый сценарий (таблица с автообновлением) предполагает снижение ключевой ставки до 10% через год, а кривой ОФЗ до 10-8%. На длинных ОФЗ можно заработать около 30%. Но в рисковом сценарии, когда курс USD, ставки и инфляция будут гораздо выше, можно потерять более 20% за год. Рисковый сценарий не изменился, а базовый, возможно, выглядит слишком оптимистичным. Больше ясности наступит после представления макро-прогноза и решения по ставке в конце апреля.

Инфляционные ожидания на рынке ОФЗ закладывают 8% до 2028 года. Очень много при сохранении политики таргетирования инфляции и цели в 4%. Доходность инфляционных ОФЗ должна подрасти, а классических снизиться, чтобы ожидания вернулись к норме.

Андрей Белоусов обозначил цифру 7-8 трлн руб. помощи экономике без риска увеличения инфляции. То есть 5-6% ВВП, что немного в условиях, когда банковский кредит не растет и будет расти гораздо медленнее 2020-21гг. Цифры походят на то, что потратили в ковидный 2020 с одним нюансом - тогда Россия "напечатала" через банки, ОФЗ-флоатеры и "спецоперацию" по продаже акций Сбербанка до 5 трлн руб., а в 2022 будет достаточно нефтегазовых сверхдоходов - покроют дефицит при отсутствии бюджетного правила. Открыть/Комментировать

2022-04-14 22:19:25 У меня НОВАЯ РАБОТА и новые интересные задачи. Уже масса комментариев в СМИ КоммерсантЪ, Ведомости, Forbes. Здесь продолжу писать по мере возможностей Открыть/Комментировать

2022-04-11 00:16:24 Truevalue pinned «ИЗБРАННОЕ. Темы: макроэкономика и MMT, финансовые рынки, портфельные инвестиции и личные финансы. Виктор Тунёв, с 1997 профессионально занимаюсь аналитикой и управлением портфелем. Профиль на EMCR. с 2007 записываю идеи публично – сначала в ЖЖ truevaluator…» Открыть/Комментировать

2022-04-11 00:15:52 ИЗБРАННОЕ. Темы: макроэкономика и MMT, финансовые рынки, портфельные инвестиции и личные финансы.

Виктор Тунёв, с 1997 профессионально занимаюсь аналитикой и управлением портфелем. Профиль на EMCR.
с 2007 записываю идеи публично – сначала в ЖЖ truevaluator
c 2015 в Facebook truevaluator - много дискуссий в 2015-21
с 2018 в telegram Truevalue (истинная ценность, смысл)
c 2009 изучаю и пишу о MMT - теория открыла глаза, как на самом деле работает экономика и финансовая система. Когда-то нескромно назвал себя отцом русской школы MMT

ИЗБРАННОЕ В ОБРАТНОЙ ХРОНОЛОГИИ:
2022
Хроника кризиса (еженедельно с 3 марта 2022)
Наличные USD в резервах (нашёл $30 bln в 2018)
Оценка платежного баланса 2022
Что если Россия повернет к MMT? - в США думают об эффективности санкций, цитируя мою презентацию из 2019 - Russia is a sovereign nation, but acts as a non-sovereign one
Цели по индексам S&P и iMOEX 2022 по Дамодарану
Динамика активов и пассивов банков в 2021
Отток частного капитала из России 2011-2021

2021
ДКП для России ver 3.0
Итоги 7 лет свободного курса и таргетирования инфляции
Приток сбережений физлиц на фондовый рынок
Турция vs Россия ноя.2021
Выступление на Столыпинском клубе
Семинар Cbonds о MMT с Fadhel Kaboub и Scott Fullwiler
О ценах на газ и Газпроме
Основные направления ДКП и курс USD сен.2021
Проинфляционность бюджетного правила
Обсуждение MMT в Clubhouse ACI Russia
Модельный портфель российских акций
Научная статья о MMT в журнале Экономическая политика
Курс рубля в мировом масштабе май.21 (вариант 2)
М. Орешкин о новой макроэкономической политике
Как банки выкупают все ОФЗ, кейс ВТБ и связь с MMT

2020
Дебют в Ведомости том, как работает MMT в России
Forbes о рейтинге акций по количеству акционеров
Самые народные корпоративные облигации
MMT, плавающий курс и рубль
Дебют в Новой газете с анализом прогнозов МЭР
Дебют в Forbes о динамике ВВП в 2020
О "вытеснении" - интервью А. Силуанова
О макроэкономической политике во времена локдауна
Как финансировать дефицит бюджета (короткие ОФЗ!)
MMT на гайдаровском форуме янв.20 (предыстория)

2019
Интервью Фанимани о MMT
Популярно о MMT для Yango
Выступление на Cbonds о MMT
О будущем мировой валютной системы и ФНБ
Выступление и презентация на международном семинаре о MMT в СПБГУ
М. Орешкин о MMT + грааль экономического роста
Моя лекция о MMT (видео youtube)
Прогноз МЭР и "кредитное предложение" Орешкина

РАНЕЕ
май.19 MMT и теория роста. Выводы для России
июл.18 Авторам макроэкономической политики (часть 2)
июл.16 О дефиците и "вытеснении" частных инвестиций
окт.15 Письмо министру финансов
окт.10 True macroeconomics: Modern Monetary Theory

Обновляемые таблицы Google Sheets:
Кривая ОФЗ - обновление мар.22
Потоки топ-30 в российских акциях, предыстория ноя.20
Рейтинг по количеству акционеров - обновление авг.21

Первоисточники MMT
учебник Macroeconomics (Mitchell, Wray, Watts)
популярная книга Deficit myths (Kelton)
перевод Семь Смертных Невинных Обманов (Mosler)

Любая информация в канале не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией Открыть/Комментировать

2022-04-07 17:08:49 ​​ХРОНИКА КРИЗИСА и КУРС РУБЛЯ. 6-я неделя после начала "военной спецоперации" вернула рубль на докризисные уровни – 76 за USD видели 18 февраля, 82 за евро только в ноябре 2021. Всю неделю курс USD держался 83-84, но новые санкции на Сбер и Альфу создали интересную ситуацию, когда инвалюте не останется места в банковской системе РФ.

Сегодня почти все крупнейшие банки под санкциями (2/3 системы) и не смогут нормально обслуживать валютные счета. На них до $200 млрд средств клиентов в инвалюте (~15 из 22 трлн руб. на 1 февраля), включая ~$50 млрд Сургутнефтегаза. Куда клиенты будут переводить средства – вопрос? Кто-то испугается и конвертирует в рубли, пока ещё предлагают ~20% годовых.

Удивляют призывы к Банку России срочно что-то делать с укреплением рубля. Кто-то считает, что "разорвет бюджет", кто-то думает об экспортерах, кто-то как-то посчитал "фундаментально обоснованный" курс 100+. При закрытом счете капитала страна может позволить себе любой дефицит бюджета, пока экспорт превышает импорт. Но сегодня речь идёт о том, как распорядиться профицитом, а не о том, где взять деньги. Нефтегазовые доходы бюджета превышают в 2 раза базовый уровень ~500 млрд руб. в месяц (при нефти 45). В 1кв. 2022 дополнительные доходы +500 млрд в месяц, а на апрель Минфин ожидает +800 млрд. Даже с учётом укрепления рубля и скидок по нефти более $30/bbl бюджет может получить снова +500 млрд или до 6 трлн в год дополнительных доходов (~25% плановых расходов), которые раньше шли в покупку валюты по бюджетному правилу.

Банк России не провёл ни одной словесной интервенции, да и реальных интервенций в поддержку рубля почти не было. По динамике валютных резервов Банк России мог потратить в феврале-марте до $40 млрд. Но мы не увидели соответствующее изъятие рублевой ликвидности на 3-4 трлн руб. Значит это были не интервенции, а предоставление валюты взаймы - эти операции не влияют на курс (UPD. ХОТЯ ОСТАЛАСЬ НЕЯСНОСТЬ С ОПЕРАЦИЯМИ ПРАВИТЕЛЬСТВА).

Торговый баланс в ноябре-феврале был $20-25 млрд. В марте-апреле может быть больше за счёт сохранения экспорта и снижения импорта. Так, продажи авто в марте -63% - даже не из-за роста цен и сокращения спроса, а из-за ограничений в поставках.

Банк России опубликовал валютную структуру расчетов за 2021. По истории с 2016 она выглядит так: экспорт – 14% в рублях, 55% в USD, 30% в евро, импорт – 28% в рублях, 36% в USD, 30% в евро. Рублевые расчёты распространены со странами СНГ (64% экспорт и импорт) и с Индией (более 50% экспорта).

Объем торгов валютой в начале апреле ниже марта - среднедневной объем снизился с 2,7 до 2 млрд USD, включая евро. Соотношение оборота по доллару и евро теперь походит на структуру экспорта 55x30. Скорее всего среди продавцов только экспортеры, но и они не находят спроса на валюту.

Рынки акций и облигаций немного снизились за неделю. Индекс Мосбиржи 2630 -3%. Кривая ОФЗ до 3 лет осталась 15-12%, более длинные выстроились около 12% годовых. Дальнейшее укрепление рубля может существенно поменять взгляды на отдельные секторы рынка. Интерес к "защитным" экспортерам может исчезнуть при увеличении интереса к отраслям, которые больше пострадали от инфляции и роста ставок. При сигналах о существенном замедлении инфляции (пока ещё +1% в неделю) и возможном понижении ключевой ставки можем увидеть новый спрос в длинных ОФЗ. Жду сокращения спрэдов к кривой ОФЗ в корпоративных облигациях первого и второго эшелона, особенно у девелоперов.

На рынке производных опять наблюдаются мощные аномалии. Фьючерс на индекс RTS 1020 при индексе 1090 (-7% арбитраж может быть связан с ожиданиями возврата курса USD выше 80). Фьючерс на индекс Мосбиржи 2600 при индексе 2630 (-1%), когда во фьючерсах на акции разница +4% (UPD. ЗА ПАРУ ЧАСОВ РАЗНИЦУ ПОЧТИ ЗАКРЫЛИ)

Банку Россию лучше задуматься о снижении ставок, чем снимать ограничения на потоки капитала и снижать комиссии на покупку валюты. Суверенная банковская система не должна нести риски инвалютных активов и пассивов, а вывод капитала за рубеж нужно продолжить дестимулировать экономически. Открыть/Комментировать

2022-04-06 18:14:25 СБЕР и ВТБ: акции банков упали в 2 раза в рублях до 141 и 0,022 руб. Сбер падал больше на том, что там много нерезидентов 40+% капитала, которые выходили или которым ещё надо будет выйти. А ВТБ - на том, что новый кризис потребует его докапитализации (об этом уже объявлено). У Сбера достаточность капитала гораздо выше.

А не кажется ли вам, что санкции США против Сбера - позитив для акций?! Вопрос с нерезидентами, владеющими ~40% в акциях Сбера, сам решился. Нерезиденты, преимущественно американские фонды, вряд ли получат возможность продать акции или получить дивиденды. Риск вынужденных продаж снизился до 0. В отличие от ВТБ бизнес Сбера меньше был завязан на внешние рынки и от санкций почти не пострадает. Открыть/Комментировать

2022-04-06 15:01:51 Блокировка части валютных резервов на ~$300 млрд автоматически привела к ограничениям для иностранных активов в России на гораздо большую сумму – до 1 трлн USD, если судить по международной инвестиционной позиции (см. О - обязательства). Прямые инвестиции нерезидентов в Россию $610 млрд, портфельные - $274, депозиты в российских банках – $71 по оценке на 01.01.2022. Сейчас нерезиденты не могут продавать и получать выплаты в инвалюте от своих прямых и портфельных инвестиций в Россию. Дивиденды и роялти в инвалюте приостановлены. Но большинство компании, продолжают осуществлять платежи по своим внешним долгам в инвалюте, чтобы не допустить технического дефолта. Россия разрешила этого не делать и отправлять выплаты на рублевые счета типа C.

Важное заявление Минфина, что получение инвалюты с рублевых счетов типа С будет возможно только после восстановления доступа РФ к своим валютным счетам. Открыть/Комментировать