Аналитика Тинькофф Инвестиций

2024-01-28 12:04:00 ​​Отмена обязательной продажи валютной выручки экспортерами: ждем ослабления курса на 3 рубля
В настоящий момент для экспортеров действует указ об обязательной продаже валютной выручки. Этот указ предполагает, что экспортеры обязаны продавать 80% валютной выручки в течение 60 дней. Сейчас внутри правительства и ЦБ идут дискуссии о том, стоит ли отменять обязательную продажу валютной выручки экспортеров.

Аналогичный указ действовал и в 2022 году, когда произошло существенное укрепление рубля. В настоящий же момент такого укрепления рубля не наблюдается, что связано в первую очередь со снижением притока валюты в страну по сравнению с 2022-м. Тем не менее, по нашим оценкам, текущий указ оказывает значимое влияние на курс рубля.

Как выглядит текущий баланс на валютном рынке

По данным Банка России, среднемесячный объем чистых продаж валютной выручки экспортерами с мая по сентябрь 2023-го (то есть до вступления в силу указа президента) составлял $8 млрд. При этом объем нетто-покупок со стороны импортеров в тот же период составлял $7—9 млрд. После вступления указа в силу средний объем нетто-продаж валюты вырос до $13,7 млрд, а спрос со стороны импортеров остался на прежнем уровне. В результате рубль укрепился к доллару на 7% в ноябре, однако в декабре вновь ослаб на 1% из-за сезонного роста спроса на валюту со стороны населения ($2 млрд за декабрь). На стороне укрепления рубля — продажи валюты Минфином в 2024 году, которые в среднем составят $1,2 млрд в месяц.

Какие факторы повлияли на укрепление курса, кроме обязательных продаж валюты

На динамику курса может влиять разница ставок внутри страны и за рубежом, а также изменение сальдо счета текущих операций. Повышение ключевой ставки Банком России влияет на курс с запозданием, поэтому укрепление, которое произошло в ноябре 2023-го, может быть связано с начавшимся в августе периодом повышения ставок. Условия торговли также улучшились в августе-ноябре 2023-го по сравнению с периодом мая-июль: средняя цена на нефть марки Urals, по данным Минфина, выросла с $58 до $78 за баррель. Эти два фактора сыграли немаловажную роль в укреплении рубля.

Что будет, если указ перестанет действовать

С вступлением в силу указа продажа валютной выручки 30 крупнейшими экспортерами выросла c 18—25% до 50% от всего экспорта в ноябре. Мы учли эту разницу при прогнозировании курса и, согласно нашим оценкам, отмена указа приведет к ослаблению на 3 рубля.

#россия #макро #рубль Открыть/Комментировать

2024-01-27 12:17:00 Ряд российских компаний успешно сменил прописку с иностранной на российскую (VK, Global Ports, EMC). Некоторые же разделили бизнес на отечественный и зарубежный (Softline, VEON). Другие еще находятся в процессе редомициляции. Мы обновили таблицу, чтобы вы были в курсе, на какой стадии переезда находятся российские компании.

Отметим, что котировки могут расти на новостях о редомициляции. Однако есть и риски, главный из которых — риск «навеса предложения» после конвертации бумаг, так как держатели заблокированных бумаг в иностранных депозитариях могут активно продавать их на Мосбирже. После февраля 2022-го торги ГДР на российские акции на зарубежных биржах приостановлены. По этой причине на внебиржевом рынке образовался дисконт к ценам на рынке России. Он мог доходить до 50% и более. Многие инвесторы использовали эту инвест. возможность и скупили дешевые российские расписки в расчете на редомициляцию, которая предполагала перерегистрацию акций в России по «московским ценам».

Подробнее — в обзоре.

#россия Открыть/Комментировать

2024-01-22 18:50:46 ​​Норникель: начинаем аналитическое покрытие
Норникель — лидер горно-металлургической промышленности России и один из крупнейших производителей металлов в мире. По объему производства (на начало марта 2023-го) компания номер один на мировом рынке палладия (с долей 43%) и высокосортного никеля (с долей 17%). Она также занимает 4-е место на мировом рынке первичного никеля (с долей 6%) и платины (с долей 12%).

Что с финансами

Выручка
Исторически ключевым рынком для компании была Европа (ее доля в выручке была более 50% в 2021-м). Но после начала геополитического конфликта Норникель стал перенаправлять поставки в Азию (при этом прямых санкций против компании нет, но есть косвенное влияние антироссийских санкций). По итогам 2023-го мы ждем снижения выручки на 18% г/г в $ из-за:
падения цен на никель, медь и палладий;
уменьшения объемов производства никеля и меди ввиду планового ремонта на активах компании.

А вот снижение выручки в рублях за 2023-й, по нашим оценкам, составит менее 1% г/г ввиду ослабления рубля. Также мы ждем минимального сокращения выручки в 2024 году. В дальнейшем прогнозируем рост показателя вплоть до 2030-го за счет восстановления цен на ключевые металлы и увеличения объемов их производства.

EBITDA
По итогам 2023-го мы ждем сокращения EBITDA в рублях на 15% г/г в связи с ростом себестоимости. В 2024-м прогнозируем продолжение снижения EBITDA из-за:
более низких средних цен на основные металлы по сравнению с 2023-м;
действия экспортных пошлин.

В дальнейшем, по нашим оценкам, EBITDA компании будет расти, а рентабельность по этому показателю — сохраняться на уровне около 47%.

Капитальные затраты
В 2024 году компания планирует направить на капзатраты $3,6 млрд (примерно столько же, сколько и в 2023-м). А вот долгосрочные прогнозы компании по капзатратам сейчас на пересмотре. Однако мы ждем, что в 2024—2027 гг. капзатраты будут находиться вблизи уровней 2022—2023 гг. на фоне:
реализации проектов роста и экологических проектов;
модернизации объектов энергетической инфраструктуры.

В дальнейшем ждем постепенного снижения капзатрат до 2030 года.

Свободный денежный поток (FCF)
По нашим расчетам, доходность FCF будет пониженной в 2023—2025 гг. (менее 10%) в первую очередь из-за высоких капзатрат. В дальнейшем же мы ждем значительного роста FCF по мере снижения капзатрат, увеличения объемов производства ключевых металлов и роста цен на них.

Какова справедливая стоимость компании

Чтобы ее определить, мы использовали наши прогнозы и метод дисконтированных денежных потоков (DCF) с прогнозным периодом до 2030 года и со следующими значениями ключевых параметров:
ставка дисконтирования — рублевый WACC на уровне 13,8%;
темп роста свободного денежного потока фирмы (FCFF) в постпрогнозном периоде (терминальный рост после 2030-го) — 3%.

В результате оценки мы получили справедливую стоимость акционерного капитала на уровне 2,9 трлн рублей. Исходя из нашей модели оценки, мы присваиваем акциям Норникеля рейтинг «Держать» с целевой ценой 19 000 руб./акцию (потенциал роста на горизонте 12 месяцев +18%).

Что с дивидендами

Исторически Норникель платил щедрые дивиденды. До 1 января 2023-го компания направляла на выплаты 60% от EBITDA, если чистый долг/EBITDA ниже 1,8x. Новый подход к определению размера дивидендов пока не принят.

Однако в декабре 2023-го общее собрание акционеров одобрило выплату промежуточных дивидендов за 9 месяцев 2023-го в размере 915,33 руб./акцию (это около 100% FCF за данный период, по нашим оценкам). Ранее менеджмент компании не раз отмечал целесообразность привязки дивидендов к величине FCF.

Наши прогнозы будущих дивидендов можно увидеть на картинке. А подробный разбор финансов компании и прогнозы ее показателей и цен на ключевые металлы можно прочитать в нашем новом обзоре.

Александр Алексеевский, аналитик Тинькофф Инвестиций

#россия Открыть/Комментировать

2024-01-22 17:21:45 Открыть/Комментировать

2024-01-19 16:03:27 Открыть/Комментировать

2024-01-18 11:43:43 ​​Ключевые конфликты в мире, на которые стоит обратить внимание в 2024 году
Совет по международным отношениям (CFR, американская организация) провел опрос экспертов по внешней политики, предложив им оценить 30 текущих/потенциальных конфликтов в мире на основе вероятности их возникновения или эскалации в этом году.

Высокая/средняя вероятность и большое влияние на мировое сообщество

Рост политической поляризации в США в преддверии президентских выборов, в результате чего возможны беспорядки и теракты в стране. Также возможна разрушительная кибератака на критическую инфраструктуру США, в т.ч. на избирательную систему. Более того, вероятен всплеск миграции к юго-западной границе США из-за преступных действий, коррупции и жестких экономических условий в Центральной Америке и Мексике.

Затяжная война между Израилем и ХАМАС в секторе Газа может привести к более широкому региональному конфликту с участием других палестинских территорий и к дальнейшим столкновениям Израиля с исламистскими группировками в Ливане и Сирии.

Прямое военное столкновение Ирана и Израиля из-за иранской поддержки группировок в регионе и разработки ядерного оружия.

Эскалация конфликта на Украине и активизация военных действий может привести к прямому вмешательству НАТО.

Нарастающее экономическое и военное давление Китая на Тайвань, особенно на фоне президентских выборов на острове в этом году, которое может спровоцировать конфликт с США и другими странами в регионе.

Острый кризис безопасности в Северо-Восточной Азии из-за дальнейшей разработки и тестирования Северной Кореей ядерного оружия и баллистических ракет большой дальности.

Другие возможные конфликты или обострение текущих мы указали на карте.

Ну и что?
Мировые финансовые рынки могут быть крайне волатильны в условиях такой геополитической напряженности. Поэтому следует обратить внимание на защитные активы, такие как золото. Ранее мы уже отмечали, что ждем роста котировок драгоценного металла в этом году из-за геополитических рисков, ожидаемого перехода ФРС к смягчению монетарной политики и увеличения спроса на золото со стороны мировых центробанков.

#макро #сырье Открыть/Комментировать

2024-01-15 17:47:39 Открыть/Комментировать

2024-01-12 18:36:29 ​​Минфин продаст валюту, но совсем немного
На этой неделе Минфин опубликовал данные о дополнительных нефтегазовых доходах (НГД) в декабре 2023 года и прогнозе на январь 2024-го.
В декабре госбюджет получил на 200 млрд руб. меньше, чем прогнозировал Минфин.
В январе ожидается приток дополнительных НГД в бюджет в размере 131 млрд руб.

Поэтому, в дополнение к уже объявленным ЦБ продажам иностранной валюты (11,8 млрд руб./день), с 15 января по 6 февраля Минфин будет продавать валюту на сумму 4,1 млрд руб./день, что окажет некоторую поддержку рублю. С момента объявления новости рубль уже укрепился до 88,59 руб./долл.

Что происходило с нефтегазовыми доходами в 2023 году

Обращает на себя внимание цифра недополученных дополнительных НГД в декабре 2023-го — 44 млрд руб. При этом, если отбросить аномально высокие показатели 2022-го, НГД, полученные в бюджет в 2023 году, вполне соответствуют нормальным доковидным уровням доходов от нефти. Если соотнести полученные в 2023-м налоги от добычи и экспорта нефти с объемом добычи (исходим из среднего уровня 9,5 млн барр./день), то окажется, что доходы в бюджет достигали $630 с тонны нефти (см. рис.) — это сопоставимо с удельными налоговыми доходами бюджета в прошлые годы.

Как будут развиваться события в 2024 году с точки зрения нефтяных доходов

Прогноз нефтяных доходов бюджета прежде всего складывается из цены на нефть и объема экспорта. Эксперты ожидают цену на нефть марки Brent на уровне $80/барр. С учетом дисконта цена марки Urals будет варьироваться в диапазоне $60—65/барр. При таком сценарии дополнительные НГД в бюджет за 2024 год не превысят 600 млрд руб. — это на 220 млрд руб. меньше, чем в 2023-м. Таким образом, масштаб операций Минфина по покупке иностранной валюты в рамках бюджетного правила будет скромным.

Наше мнение
Низкие показатели дополнительных НГД означают, что Минфин не будет покупать валюту на рынке. При этом до конца года Банк России по-прежнему планирует продавать валюту в размере 6—12 млрд руб./день. Поэтому мы видим условия для сохранения курса рубля на уровне около 90 руб./долл. в ближайшие два месяца.

#макро #россия #рубль Открыть/Комментировать

2024-01-11 19:22:03 ​​Дивидендам от сталеваров быть?
Сегодня, 11 января, генеральный директор Северстали Александр Шевелев сообщил, что совет директоров компании на ближайшем заседании может рассмотреть вопрос выплаты дивидендов за 2023 год. Это спровоцировало рост котировок российских сталелитейных компаний.

Напомним, что Северсталь, ММК и НЛМК не платили дивиденды с конца 2021-го—начала 2022-го. Потенциальный возврат компаний к дивидендным выплатам повышает их инвестиционную привлекательность, в связи с чем и наблюдается рост котировок.

Все три упомянутые компании платят дивиденды, исходя из величины свободного денежного потока (FCF). Если на дивиденды за 2023 год они направят 100% FCF, то, по нашим оценкам:
дивиденд по акциям Северстали может составить 122 руб./акцию (доходность 8%);
дивиденды ММК — 3 руб./акцию (5%);
дивиденд НЛМК — 21 руб./акцию (11%).

Пониженная прогнозная дивидендная доходность по бумагам ММК во многом связана с прошлогодней покупкой угольной шахты им. Тихова, которая могла обойтись компании в 22 млрд рублей.

Если же сталевары вернутся к практике промежуточных дивидендов (как это было ранее), то в 2024 году дополнительно могут быть выплачены:
дивиденды Северстали в размере 99 руб./акцию (доходность 6%);
дивиденды ММК — 3,4 руб./акцию (6%);
дивиденды НЛМК — 17 руб./акцию (9%).

Данный прогноз предполагает, что в текущем году Северсталь и НЛМК выплатят три промежуточных дивиденда за 2024 год, а ММК — только два (третий промежуточный дивиденд компания может выплатить в начале 2025-го).

Отметим, что Северсталь, ММК и НЛМК накопили крупную финансовую подушку за период отсутствия дивидендных выплат, благодаря чему у компаний сейчас отрицательный чистый долг (запас денежных средств на счетах превышает объем займов). В теории это позволяет компаниям направить на выплату дивидендов более 100% FCF.

В конце 2023 года УК Тинькофф Капитал запустила биржевой фонд БПИФ «Тинькофф Дивидендные акции». При его формировании, в частности, была сделана ставка на возобновление дивидендов сталеварами в 2024 году. Сейчас суммарная доля акций Северстали, ММК и НЛМК в данном фонде составляет 17,5%.

#россия Открыть/Комментировать

2024-01-11 15:25:00 На какие показатели ориентироваться перед решением ЦБ по ставке (2/2)

На решение влияет не только статистика

ЦБ знает, что на инфляцию, помимо его решений по ставке, влияет множество других факторов, которые находятся вне его зоны контроля. В связи с этим регулятору нужно учитывать влияние и этих сил, что значительно осложняет процесс принятия решений.

Помимо текущей динамики цен, Банк России учитывает прогноз инфляции на горизонте следующих месяцев и даже лет. Так, текущий прогноз регулятора на 2024 год, изложенный в докладе о денежно-кредитной политики от 27 октября 2023 года, предполагает сохранение повышенного инфляционного давления в 2024-м. Для сравнения: на основании аналогичного документа в 2021-м Банк России ожидал меньшего инфляционного давления на протяжении следующего 2022 года при более низком уровне ключевой ставки.

Важными переменными при анализе инфляции являются уровень безработицы и курс рубля. Более низкие уровни безработицы в 2023-м по сравнению с 2021-м говорят о том, что на рынке труда создается дефицит трудовых ресурсов. Это приведет к росту зарплат и повышению цен. Более слабый курс рубля по сравнению с 2021 годом также приводит к удорожанию импортных товаров и создает проинфляционные риски.

Ну и что

Экономическая ситуация в России очень быстро меняется, поэтому значение инфляции за последние 3 месяца в годовом выражении сейчас, пожалуй, самый важный статистический показатель, за которым стоит следить. Он во многом определяет решения Банка России по процентной ставке. Мы будем следить за его динамикой и комментировать тренды в наших материалах.

#макро #россия Открыть/Комментировать