Норникель: начинаем аналитическое покрытие Норникель — лидер | Аналитика Тинькофф Инвестиций
Норникель: начинаем аналитическое покрытие
Норникель — лидер горно-металлургической промышленности России и один из крупнейших производителей металлов в мире. По объему производства (на начало марта 2023-го) компания номер один на мировом рынке палладия (с долей 43%) и высокосортного никеля (с долей 17%). Она также занимает 4-е место на мировом рынке первичного никеля (с долей 6%) и платины (с долей 12%).
Что с финансами
Выручка
Исторически ключевым рынком для компании была Европа (ее доля в выручке была более 50% в 2021-м). Но после начала геополитического конфликта Норникель стал перенаправлять поставки в Азию (при этом прямых санкций против компании нет, но есть косвенное влияние антироссийских санкций). По итогам 2023-го мы ждем снижения выручки на 18% г/г в $ из-за:
падения цен на никель, медь и палладий;
уменьшения объемов производства никеля и меди ввиду планового ремонта на активах компании.
А вот снижение выручки в рублях за 2023-й, по нашим оценкам, составит менее 1% г/г ввиду ослабления рубля. Также мы ждем минимального сокращения выручки в 2024 году. В дальнейшем прогнозируем рост показателя вплоть до 2030-го за счет восстановления цен на ключевые металлы и увеличения объемов их производства.
EBITDA
По итогам 2023-го мы ждем сокращения EBITDA в рублях на 15% г/г в связи с ростом себестоимости. В 2024-м прогнозируем продолжение снижения EBITDA из-за:
более низких средних цен на основные металлы по сравнению с 2023-м;
действия экспортных пошлин.
В дальнейшем, по нашим оценкам, EBITDA компании будет расти, а рентабельность по этому показателю — сохраняться на уровне около 47%.
Капитальные затраты
В 2024 году компания планирует направить на капзатраты $3,6 млрд (примерно столько же, сколько и в 2023-м). А вот долгосрочные прогнозы компании по капзатратам сейчас на пересмотре. Однако мы ждем, что в 2024—2027 гг. капзатраты будут находиться вблизи уровней 2022—2023 гг. на фоне:
реализации проектов роста и экологических проектов;
модернизации объектов энергетической инфраструктуры.
В дальнейшем ждем постепенного снижения капзатрат до 2030 года.
Свободный денежный поток (FCF)
По нашим расчетам, доходность FCF будет пониженной в 2023—2025 гг. (менее 10%) в первую очередь из-за высоких капзатрат. В дальнейшем же мы ждем значительного роста FCF по мере снижения капзатрат, увеличения объемов производства ключевых металлов и роста цен на них.
Какова справедливая стоимость компании
Чтобы ее определить, мы использовали наши прогнозы и метод дисконтированных денежных потоков (DCF) с прогнозным периодом до 2030 года и со следующими значениями ключевых параметров:
ставка дисконтирования — рублевый WACC на уровне 13,8%;
темп роста свободного денежного потока фирмы (FCFF) в постпрогнозном периоде (терминальный рост после 2030-го) — 3%.
В результате оценки мы получили справедливую стоимость акционерного капитала на уровне 2,9 трлн рублей. Исходя из нашей модели оценки, мы присваиваем акциям Норникеля рейтинг «Держать» с целевой ценой 19 000 руб./акцию (потенциал роста на горизонте 12 месяцев +18%).
Что с дивидендами
Исторически Норникель платил щедрые дивиденды. До 1 января 2023-го компания направляла на выплаты 60% от EBITDA, если чистый долг/EBITDA ниже 1,8x. Новый подход к определению размера дивидендов пока не принят.
Однако в декабре 2023-го общее собрание акционеров одобрило выплату промежуточных дивидендов за 9 месяцев 2023-го в размере 915,33 руб./акцию (это около 100% FCF за данный период, по нашим оценкам). Ранее менеджмент компании не раз отмечал целесообразность привязки дивидендов к величине FCF.
Наши прогнозы будущих дивидендов можно увидеть на картинке. А подробный разбор финансов компании и прогнозы ее показателей и цен на ключевые металлы можно прочитать в нашем новом обзоре.
Александр Алексеевский, аналитик Тинькофф Инвестиций
#россия
