где карту открывали

* Рисков финансовой стабильности из-за курса рубля действительно нет. ЦБ, как обычно, констатирует сухой факт. Произносится эта ритуальная фраза с одной целью: объяснить, что интервенций не будет.

* Зато индекс цен ОФЗ уже ниже минимумов мобилизации. Все риски финансовой стабильности происходят из финансирования войны.

* В этом контексте очень весело читать заметки экономистов про нормализацию бюджетных расходов. Писать фигню, конечно, надо — за это дают зарплату. Нормализации никакой нет. В реальности же, видимо, выпуск ОПК и возможный импорт вооружений достигли физических ограничений, и потратить больше попросту не получается.

* Дискуссию российских экономистов по поводу курса рубля неожиданно хорошо резюмировал Соловьев ("А что случилось?"), причем с качеством экономического комьюнити.

Ну и последнее по теме

@unexpectedvalue

Интересное заседание ЦБ и конференция. Важно ознакомиться со среднесрочным прогнозом, особенно в части платежного баланса.

Системно обсудить это все в формате поста не получится, поэтому, как обычно, несколько моментов.

1. ЦБ сильно углубился во внешнюю торговлю. Импорт вообще рассматривается как индикатор общего конечного спроса в экономике (надо полагать, всегда рассматривался, но теперь особенно пристально).

Как-то опасно, кажется, использовать этот кривой градусник. С одной стороны, он искажен санкциями и текущим переустройством торговых связей, с другой — государственным спросом. Какая часть импорта косвенно профинансирована из бюджета? Это крайне важный вопрос с точки зрения общей картинки, потому что ответ на него заодно расскажет о "нормальности" состояния экономики. Впрочем, признаем, этот ответ не интересен с точки зрения ставки (монетарная политика не разделяет типы спроса и не устанавливает для них разные стоимости заимствования).

Кроме того, моя важная гипотеза заключается в том, что восстановление импорта в физическом выражении в потребительской части может быть заметно скромнее, чем принято считать (даже в штуках, молчу уж о качестве). Иными словами, большой кусок импорта может быть по экономической сути оттоком капитала. Таможенная статистика в утекшей части этой гипотезы не опровергает. Пока это маргинальная точка зрения, но подождем годик-два. Быстро определить такие вещи просто невозможно.

2. Много времени посвятили ситуации с рублем, и здесь опять всплывает платежный баланс.

Если Банк России так упорно твердит, что виновата торговля, значит с ней действительно что-то не так. Из очевидного: даже официальный экспорт падает в этом году на 30% г/г (здесь можно спеть траурный марш поляка Шопена в адрес газового рынка). Но в цифре в 414 млрд долл. экспорта все еще сидят фантики, которые никогда не создают валютной ликвидности в РФ и просто превращаются в отток капитала.

Сальдо финансового счета в прогнозе тоже выглядит интересно. Там откуда-то 9 млрд долл притока. Кто эти смелые люди? Хотя мне лично этот кусок ПБ кажется более важным в общем обсуждении причин слабости рубля. Экономисты на полном серьезе пишут про то, что рублевые ставки слишком низкие на фоне внешних, разница ставок ЦБ РФ и ФРС рекордно низкая и т.п. Коллеги, вы в своем уме? Кто и как будет реализовывать этот арбитраж ставок? Инвестировать в валюты с высокими доходностями сейчас физически не может ни население, ни корпораты, за редкими исключениями. А если такая возможность имеется, то деньги выведены из РФ и останутся в цивилизованном мире даже при ставке Банка России 200%. Или в Россию хотят массово вернуться кэрри-трейдеры, и вот только ждут, чтоб доходности подросли? Пожалуйста, астанавитесь. Механизмов выбора валюты инвестирования из соображений ставок просто не осталось. Несчастные россияне покупают на бирже юани, чтобы пересидеть ослабление рубля. Точка. Это вам не нулевые с ипотекой в иенах.

3. Фискальное доминирование таки упомянули.
Это был вопрос из зала, спасибо. Эльвира Сахипзадовна рассказала про крайнюю форму этого недуга, а Алексей Борисович сразу предупредил публику, что приехать в указанное состояние можно неожиданно быстро.

Писать (опять, в десятый раз все то же самое) не стану, но порекомендую еще одно исследование на тему. Но резюме тут простое. +100 бп — для меня первоочередно сигнал о том, насколько ЦБ доверяет планам правительства по консолидации бюджета.

Завтрашнее решение ЦБ по ставке будет индикатором только одного: сколько минфин реально намерен потратить в 2023-2024 гг. Ну, или что там за занавеской обещает центробанку. Fiscal dominance it is.

Только ОФЗ Флоатеры

ВТБ решил покупать на аукционах Минфина только флоатеры на фоне ожиданий по денежной политике и влияния бюджета на инфляцию - IFX

VTB DECIDED TO BUY ONLY RUSSIA'S FLOATERS AT AUCTIONS: IFX

Ранее: Покупайте облигации наши. На последних аукционах ни Сбера, ни ВТБ нет

Низкий спрос на ОФЗ с фиксированной доходностью - это цена неопределенности вокруг плана по консолидации бюджета и возврата к потолку по расходам в соответствии с бюджетным правилом в 2024

@c0ldness

Не может быть! Но-но... ведь...

Возвращение РФ к более сбалансированному бюджету поможет стабилизировать курс рубля – Юдаева.

О чем и речь.

От себя могу добавить: а невозвращение поможет разбалансировать что-нибудь еще. Раз уж пошла такая аналитика.

USDRUB без нескольких копеек 90, EURRUB на пару копеек выше 98. Главный драйвер, конечно же, политические риски. Кому-то (еще) в России после эпизода с Пригожиным стало сильно некомфортно, и срочно производится обустройство дополнительных внешних аэропортов.

Но никуда не исчезла и фундаментальная проблема, i.e. связка бюджетные расходы - дефицит - эмиссия - спрос на импорт. Силуанов просит ведомства сократить расходы на 10%, но даже одомашненная пресса пишет об этом уже как о бесполезном ритуале.

А меж тем траты бюджета за первое полугодие превысят 15 трлн руб.

Полет нормальный.

Курс украинской гривны к рублю вернулся на уровень 2018 года.

Пока ждем политической сцены после титров, проведем разбор комментариев к посту про загадочные триллионы нала.

1. Общий консенсус: с точки зрения инфляции этот вопрос неважен. Доля наличных денег в денежной массе (M0/M2, см. график) остается постоянной, поэтому для анализа динамики цен происходящее непринципиально.

2. Что касается канала появления этих денег, то подавляющее большинство коллег указывает на украинские регионы, которые Россия считает своими. Во-первых, доля наличных в денежном обращении там наверняка близка к 100%. Во-вторых, мы точно знаем, что бюджет официально потратил там за полтора года порядка 600 млрд руб. — считаем, наличными.

3. Трансакционный спрос на деньги там тоже присутствует. Оценим его на пальцах следующим способом. На этих территориях осталось 6 млн человек. Всей России (140 млн чел.) хватало 14 трлн руб. безнала, тогда на 6 млн чел. нужно 60 млрд. С учетом того, что во всей РФ доля безнала составляет 70% оборота, общая потребность "новых территорий" составит 200 млрд руб. Вообще не факт, что п. 2 и п. 3 можно складывать, но...

Осталось целых 1.4 трлн необъясненного нового нала.

Мы точно знаем, что в них сидят (лежат?) и трупы — об этом Пригожин сам рассказал на выходных. Но мы плохо знаем практику выплат министерства обороны. Вообще, следовало бы считать, что МО платит безналом, но это необязательно так. Множество солдат привлечены из бедных регионов с плохой безналичной инфраструктурой. Кроме того, важное анекдотическое свидетельство — история с жалобами семей на невыплаты. Они как раз могли быть следствием недошедшего нала.

Кроме того, остается открытым очень важный вопрос: кто создает этот кусок М2, который потом обкэшивается и едет на военные выплаты? Проходит ли это все в полном объеме по счетам министерства финансов — или есть забалансовый триллиончик-другой? Непонятно.

Курс рубля в онлайн-банке армянского Unibank на 24% ниже пятничного закрытия. Это подразумевает USDRUB на уровне 110.

Пятничное, лишь частично экономическое.

Bloomberg публикует интересную статью, в которой предполагает, что рост объема наличных денег в обращении в РФ связан с компенсациями семьям бессмысленно померших за последние полтора года. Если у вас нет доступа, то в хорошем качестве главный график статьи можно рассмотреть вот тут, а исходные циферки взять вот здесь.

На самом деле, рост наличных в обращении уже какое-то время ставил меня в тупик. Такая динамика была ожидаема, скажем, в I-II квкв 2022 года, потому что спрос на наличность — типичный спутник ухода от рисков. Но сейчас доверие резидентов РФ к банковской системе явно растет, и выносить рубли практически не имеет смысла. Более того, мы знаем, что физики принесли все обратно на счета. Гипотеза про серый сектор (в том же посте) хороша, но неправдоподобна в таком объеме. "Параллельный импорт" легализован, а наличные рубли импортерам уж точно не нужны. Откуда тогда они берутся в системе?

Если это инициатива ЧВК и минфина, то ответ внезапно появляется. Подозрительно совпадают цифры: 2.2 трлн, указанные в источнике, это как раз порядка 370 тысяч трупов (в реальности трупов чуть поменьше, ибо есть выплаты раненым, плюс все-таки допустим еще какой-то источник спроса на кэш). Но тогда вопрос. Учитывается ли это в расходах бюджета? Или найден тот самый способ выдать по году приемлемые цифры по расходам? Без военной социалки, конечно, роспись за 12 месяцев уместится в 33-33.5 трлн руб. И будут ли считаться гробовые предвыборной раздачей денег? Это циничный, но критически важный аспект с точки зрения инфляционных процессов в 2024 году. "ЧВК Вагнера заплатил все, что обещал, и мы уже купили квартиру", — сообщает счастливая вдова в публикации.

В мире есть еще одна тонущая "развивающаяся" экономика — Турция, и сегодня там назначили нового главу центрального банка. Позицию заняла Хафизе Иркан.

У дамы примерно такая же интересная биография, как у самой Турции. Еще недавно г-жа Иркан занимала должность СЕО First Republic Bank, но 1-го мая 2023 г. он обанкротился. А Хафизе оказалась лучшим экономистом на рынке. Так как ранее экономистка трудилась в Goldman Sachs, некоторые по неосторожности решили, что наконец-то в CBRT восторжествует рациональность, и монетарная политика вновь начнет заниматься тем, для чего создана, — таргетированием инфляции. Но мир, похоже, еще не выучил, как быстро некогда прозападные умы заражаются больными идеями и начинают выдумывать свою версию реальности.

Справедливости ради (как обычно) отметим, что перед Хафизе Иркан действительно стоит эпически сложная задача. Валютные резервы центробанка Турции 26-го мая обнулились, лира бесконтрольно летит вниз, а повысить ставки не позволяют политики. Доходности суверенного долга в USD достигают 15% на длинном конце кривой, но при этом пока что приличные CDS спреды ("всего лишь" 488 б.п. по пятилетнему контракту). Видимо, рынок свопов нам и покажет, если/когда страна наконец дойдет до дефолта. Он реален по очень простой причине — экономическая модель страны неустойчива, дисбалансы критичны, а их долгосрочным устранением никто особенно не занимается.

Все хорошо! Ну, то есть как хорошо. За период до 27 мая 2023 г. расходы составили 12.7 трлн руб. Это по-прежнему очень много и, по моим оценкам, выводит нас на траты в сумме не менее 33.5 трлн по году.

Кроме того, доходов на 27.05 стало на 85 млрд руб. меньше, чем было днем ранее. Но это уже придирки. Главное — цифры видны :)

С некоторой тревогой и даже волнением ждем обновления 7-го июня.

Технические проблемы таки случаются. Может разделитель не тот влепили.

Но в российской статистике осталось три крайне важные цифры, и вот не хочется, чтоб кого-то из них сбило дронами.

Цены на газ в Европе упали до уровней 2011 года.

Невольно вспоминается недавнее псевдо- пропагандистско- рекламно-экономическое интервью от администрации президента, где, помимо других фантазий, Германия адски теряла в преимуществах из-за уничтожения тамошнего рынка русского газа.

Росстат перестал публиковать данные о добыче нефти в РФ.

Смотрите, capital controls все же начинается. Вот, например, тут.

Заголовок "... хотят ограничить влияние на курс рубля", конечно же, не передает сути. А суть именно в лимитах на операции с валютой. Это абсолютно стандартный инструмент ограничения движения капитала.

Следует признать, что это, конечно, далеко от тотального запрета. Но тренд понятен. Степень жесткости ограничений, очевидно, будет зависеть от уровня стресса в системе.

Что в этой истории важного? Что волатильность рубля не есть следствие плохих иностранцев, которые хотят срочно вывести дивиденды. Это структурное изменение. Ликвидность исчезла, потому что больше рынок долларов в России никому не нужен.

В новом WEO от МВФ есть интересный раздел про влияние потери выпуска добывающей промышленности на экономику. Рассматривается типичный эпизод, когда в первый год объем добычи сокращается на 10% от максимума, а через десять лет находится уже на 40% ниже. Случаи технического падения, разумеется, не учитываются (например, коллапс СССР в анализ не попадает).

Такой типичный эпизод на макроуровне приводит к потере 1% реального ВВП ежегодно, без перерывов на восстановление. Кумулятивный эффект за 5 лет, соответственно, 5% выпуска. В первые годы наблюдается устойчивое девальвационное давление; реальный эффективный курс валюты снижается за 5 лет на 20%. Потребление частного сектора (домохозяйств) пару-тройку лет остается устойчивым, но далее, конечно, устремляется вслед за остальной экономикой.

Теперь остается понять, сколько выпуска в добывающей промышленности потеряет Россия. Пока мы знаем примерно про 5%. Но это очень грубая оценка. Она основана на решениях по нефти, но требуется добавить сюда газ и горнодобывающий сектор. И подождать годик. То есть вернемся к учету ближе к февралю 2024.

Правильная верифицированная цитата от коллег Но на русский перевел бы так же, как двумя сообщениями ранее.

Москва. 11 апреля. ИНТЕРФАКС - Президент России Владимир Путин предложил правительству вместе с ЦБ РФ оценить работу сохраняющихся ограничений на движение капитала, их влияние на российскую экономику.

"Во втором квартале прошлого года Банк России и правительство ввели ограничения на вывоз капитала, и это позволило снизить угрозы для нашей финансовой системы, обеспечить ее стабильность, а затем, исходя из объективной картины, некоторые ограничения были сняты или ослаблены", - сообщил президент на совещании по экономическим вопросам.

"Я предлагаю сегодня вместе с коллегами из Центрального банка оценить, как работают эти решения, какое влияние они оказывают на нашу экономику", - отметил Путин.

UPD Новость требует верификации. Найденные мною утверждения в других источниках необязательно подразумевают запрет вывоза капитала.

Снизить угрозы для финансовой системы позволит запрет вывоза капитала из РФ, заявил Путин @AteoBreaking

91% экспорта нефти из РФ в марте пришелся на Китай и Индию (1.65 и 1.43 млн барр/день соответственно). При этом банки Индии отказываются проводить платежи в долларах за российскую нефть, если цена контракта выше $60/барр. Предлагают брать рупии, дирхамное окно прикрылось.

Бежим читать про равновесия при дуопсонии.

Нефтегазовые доходы бюджета в I кв. 2023 г. составили 1.64 трлн руб. Это соответствует падению на 45% г/г.

Минфин также продолжает активно продавать ЗВР (в апреле на 75 млрд руб), но впереди еще настоящее падение цен на нефть. Все уже поняли, что предпочтительной стратегией ответа на это будет девальвация.

Фоловер gko00, читая сегодня в телеграмах про рубль

Коротко подведем итоги марта.

1. Рубль преждевременно подошел вплотную к обозначенным ранее уровням. Сезонность еще может надавить ближе к июлю-августу, но пока это кажется равновесным курсом (*может поменяться вместе с ценами на нефть).

Интересно будет посмотреть на валютный рынок, когда Raiffeisen обрежет международные операции. Раз уже есть анонс от CEO, то, видимо, это совсем скоро. Кто будет арбитражить EUR/USD/CNY к рублю?

2. Инфляция в марте выглядела хорошо, хотя и необычайно волатильно. В оценки оптимистичных коллег, однако, верится с трудом, ибо они совершенно не учитывают военный фактор.

3. В марте также впервые с октября расходование бюджета происходило с нормальной, немилитаризированной скоростью (порядка 2 трлн руб. за месяц). Тем не менее, дефицит по-прежнему составляет ~4 трлн, а общая роспись ниже 33 трлн по году видится просто невыполнимой (но можно обратиться к креативному бухучету — например, отнести что-нибудь на расходы какой-нибудь крупной корпорации).

4. На русском фондовом рынке эйфория. Она спровоцирована дивидендами Сбера, которые компании пришлось выплатить, дабы "поддержать страну". Надежда, что это вот бизнес в целом побежал обогащать акционеров, конечно же, нелепа.

Национальный банк Швейцарии сообщает, что UBS приобрел банк Credit Suisse.

Новости о дивидендах от Сбера на первый взгляд как будто противоречат моим ожиданиям о скором истощении потока выплат миноритариям. Но это только на первый взгляд. А на второй — все движется ровно в ту сторону.

Дивиденды, объявленные банком, соответствуют прибыли примерно в триллион с небольшим рублей. Столько Сбер должен был бы заработать в отсутствие кризиса. Почему принято данное решение? Потому что тогда минфин получит от банка ровно ту сумму, которая была изначально заложена в бюджет. Герман Оскарович, конечно же, до последнего пытается исполнять все обязательства максимально цивилизованно, и в результате что-то перепадет миноритариям. Публичная благодарность главы Сбера инвесторам — тоже попытка максимально поддержать механизм фондового рынка как очень важный и нужный.

Параллельно Эльвира Набиуллина прокомментировала вопрос обложения доходов банковского сектора "windfall tax" (why an English term? is that patriotic at all?) Цитата по интерфаксу: "Не нашли веских оснований для исключений". То же сегодня сказал и г-н Сазанов из минфина.

По сути Сбер просто первым и быстро заплатил тот самый windfall tax. Не исключаю, что Греф попытался провернуть все максимально быстро, чтобы миноритариям таки достались дивиденды (а то ведь могут вспомнить про "нахлобучили"). Остальные СЕО сильно бороться за справедливость не будут. Отмечу также, что экономически банк де-факто нарастил долг, чтобы заплатить акционерам.

Но это еще один сигнал масштаба потребностей бюджета. Минфин как бы занял через Сбер. У меня нет мало сомнений, что при продолжении войны на миноритариев скоро будет не хватать (почти?) ни у одной компании со значимым государственным участием.

Кейс Silicon Valley Bank важен. Это был 16-й по объему активов банк в США, который схлопнулся буквально за пару дней. Что интересного в деталях?

1. Причина краха — обычные рыночные риски, которые сейчас одинаковы для всех банков. Ставки в США выросли, компаниям стало дороже занимать на рынке, и они решили поменьше кредитоваться и побольше использовать собственный кэш. Клиенты пришли за ним в SVB, но сняли слишком много. Чтобы удовлетворить требования клиентов, пришлось продавать ликвидные активы, т.е. облигации. Но, незадачка, тот же рост ставок привел к падению цен на них. Пришлось зафиксировать убыток (по-умному — случилась "реализация процентного риска"). Пока в этой истории нет ну вообще ничего необычного. Классические проблемы.

2. На самом деле необычное есть. Основная вещь — это то, что клиенты "выносили" деньги из банка электронно. Раньше ведь как было. Закрываешь отделения банка на недельку, отключаешь банкоматы, садишься, изучаешь все, и дальше принимаешь решения. Но если ты технологичный банк для IT-отрасли, конечно же, сервисы по выводу средств доступны 24 часа в сутки.

Здесь отступлю от изложения и скажу, что профильные регуляторы давно знают про этот риск, и многие пробовали его на вкус. Не могу утверждать на 100%, но есть все основания полагать, что ровно та же история чуть не приключилась с ВТБ в марте 2022 года. Если расспросить знакомых, особенно с крупными депозитами, вы узнаете, что у них были странные проблемы с выводом денег. То система глючила, то объявлялись какие-то лимиты, то еще что. Свидетельств неслучайности этого всего, увы, не осталось. Но, надеюсь, когда-нибудь кто-нибудь наверняка напишет в мемуарах, что там на самом деле было.

В цивилизованном же обществе история SVB наверняка приведет к регуляторным изменениям. Вероятно, появится некий способ легально ограничивать операции онлайн.

3. Хотя специфических проблем с моделью банка не видно, отдельные факты заставляют насторожиться. Например, позиции C-уровня занимали банкиры с неоднозначным бэкграундом. Вот этот дядечка, к примеру, вообще до SVB ведал fixed income продуктами в Lehman — эпицентре несчастья 2008-го года. Честно говоря, лень копаться во всех нюансах. Может быть, это совпадение, а сам г-н Жентли является чудесным специалистом. Но старый принцип подтверждается: если избегать акций эмитентов со спорными персонажами в менеджменте, резко повышается вероятность не потерять деньги.

Итого. Теперь мы знаем, что текущий уровень ставок ФРС определенно создает риски для банковского сектора США. Так как причины коллапса не специфичны, то могут появиться новые жертвы. Списки компаний с похожей бизнес-моделью уже активно составляются (неплох вот этот). С учетом глубокой инверсии на долговом рынке США — главного сигнала грядущей турбулентности, не стал бы исключать, что в этом году будет еще много волатильности. Но предположу, что в ближайшие 2-3 месяцев конкретно об SVB все забудут, а главные аналитические дома напишут тома объяснений, почему эта история является изолированной проблемой. Настоящие сложности начнутся, если инфляция и экономика заставят Федрезерв быстро и значительно ужесточить монетарную политику.