Право на деньги

2022-08-16 18:14:14 Новая эра секьюритизации

Сегодня состоялся очень интересный разговор, который вдохновил меня  написать эту небольшую заметку.

Одна из основных идей стандартной модели секьюритизации – обособление (продажа) пула активов на SPV с целью возможности повышения качества выпускаемых облигаций по сравнению с тем, как если бы они выпускались с баланса оригинатора (инициатора сделки). Выплаты по облигациям идут за счет поступлений по пулу.

По мере развития децентрализованных финансов (DeFi), основным содержанием которых являются протоколы смарт-контрактов, возможно появление новой модели секьюритизации.

Отбирается пул кредитов, платежи по которым, в силу настройки смарт-контрактов и «окрашенного» характера денежных средств (например, цифровой валюты центрального банка) могут идти только на обслуживание облигаций (оригинатор не может никоим образом использовать поступающие денежные средства; в силу настройки алгоритмов они идут исключительно на погашение купона/номинала облигаций). Облигации формально выпускаются с баланса оригинатора, однако обеспечивающий их пул и соответствующий смарт-контракт могут «жить» и после возможного банкротства оригинатора. Иными словами, новейшие технологии потенциально могут обеспечить обособление пула секьюритизируемых активов без его продажи на SPV.

Для этих целей, правда, необходимо будет поправить законодательство. Открыть/Комментировать

2022-08-12 18:49:20 Открыть/Комментировать

2022-08-12 18:46:28 Друзья,

сегодня хочу рассказать о своем друге, блестящем испанском адвокате, имеющем армянские корни, Левоне Григоряне.

Наши пути пересеклись, когда я работал в адвокатском бюро ЕПАМ, одной из крупнейших юридических фирм в России. Левон в то время занимал старшие позиции в одной из сильнейших юрфирм в Испании, Cuatrecasas, и его, по договоренности между партнерами, направили к нам на secondment (распространенная в юридическом мире практика, когда компания одной юрисдикции предоставляет возможность сотруднику фирмы из другой юрисдикции получить опыт практической работы). Волею судьбы Левон попал в мою практику, занимающуюся, как и он, банковским и финансовым правом, рынками капиталов, а также проектным финансированием.

Мы отлично сработались И уже после завершения «стажировки» Левона мы продолжали поддерживать дружеские отношения.

Вспоминаю также февраль 2020 года, предковидные времена. Про ковид в Китае уже ходили слухи, но границы были открыты. Мы с коллегами решили поехать на полумарафон в Барселону. И, конечно, пользуясь случаем заглянули в офис Cuatrecasas, повидали Левона. В Барселоне было классно, тепло и весело

Этим летом мы тусили уже на исторической родине Левона, в солнечном Ереване. Слушали джаз и играли в шахматы )) Немного ранее того Левон решился на смелый шаг – он покинул юридического гиганта для того, чтобы открыть свое дело. Продолжение следует… Открыть/Комментировать

2022-08-05 14:28:41 Новые задачи финансового рынка (часть 2)

Ну и чтобы далеко не отходить от темы сразу выскажусь о том, что еще меня лично зацепило во вчерашнем документе регулятора (www.cbr.ru/Content/Document/File/139354/financial_market_20220804.pdf).

1. Акцент на защите неквалифицированного розничного инвестора.

В перечень инструментов, доступных только квалифицированным инвесторам, планируется включить иностранные финансовые инструменты, ценные бумаги, размер выплат по которым зависит от наступления или ненаступления обстоятельств, внебиржевые производные финансовые инструменты, за исключением удовлетворяющих определенным критериям.

Кроме того, планируется ужесточить требования для получения статуса квалифицированного инвестора, а также распространить действие данного статуса на все инструменты (сейчас квалификация происходит по отдельным инструментам, что, конечно, неудобно).

2. Несмотря ни на что, остается актуальной ESG-повестка.

В документе ЦБ отмечается, что необходимо развитие инструментов финансирования проектов в области новой энергетики, декарбонизации и адаптации к изменению климата, защиты окружающей среды, решения социальных вопросов, обеспечения технологического суверенитета и модернизации экономики. Также, в частности, планируется:

- развитие подходов к регулированию деятельности по верификации инструментов финансирования устойчивого развития;

- дальнейшее внедрение вопросов устойчивого развития и учета ESG-факторов в корпоративное управление ПАО;

- развивать подходы к раскрытию информации об устойчивом развитии как публичными акционерными обществами, так и финансовыми организациями с учетом изменившихся условий.

Кроме того, отмечается важность развития национальной системы углеродного регулирования и системы биржевой торговли углеродными единицами с привлечением клиринговой инфраструктуры для целей обеспечения расчетов по модели «поставка против платежа» (DVP).

3. Подчеркивается актуальность разработки подходов к экосистемному бизнесу. За основу будет взят принцип пропорциональности, т.е. будет учитываться размер платформы/экосистемы и потенциальных рисков от их деятельности (больше требований для более крупных игроков). Открыть/Комментировать

2022-08-04 12:38:54 Финансовый рынок: новые задачи в современных условиях

Банк России опубликовал сегодня важный доклад о перспективах развития финансового рынка в ближайшее время (www.cbr.ru/Content/Document/File/139354/financial_market_20220804.pdf). Документ вынесен на общественное обсуждение до 1 сентября текущего года.

Тем в докладе много. Думаю, посвятить ему несколько постов. Начну с того, что зацепило лично меня более всего.

1. Рынок капитала, несмотря на испытанные шоки, по-прежнему рассматривается как важный источник финансирования бизнеса. Предполагается внедрение инструментов поддержки размещения классических акций и облигаций, в том числе предоставление гарантий со стороны государства и институтов развития, программы поддержки по выходу на рынок ценных бумаг для компаний, осуществляющих деятельность в перспективных отраслях, а также налоговые льготы инвесторам. О том, какие меры поддержки есть уже сейчас, я также планирую писать в своем блоге.

2. Планируется выстраивание комплексной консалтинговой инфраструктуры для эмитентов. Такой консалтинг также может включать анализ индивидуальных барьеров и подходов для их устранения на пути к публичному статусу, в том числе для крупных компаний.

Учитывая мое возвращение после ЦБ на ниву консалтинга, отрадно узнать о таких планах регулятора. Думаю, здесь будет, что предложить эмитентам, учитывая накопленный богатый опыт.

3. В области цифровых инноваций планируется продолжить работы по созданию благоприятных условий для развития ЦФА и УЦП. В частности, планируется разработать правовой механизм участия традиционной торгово-расчетной инфраструктуры в обращении цифровых прав, что обеспечит условия для формирования справедливой цены данных инструментов. При этом внебиржевой оборот цифровых прав сможет осуществляться с использованием механизмов, позволяющих гарантировать расчеты («поставка против платежа»). Об этом механизме я писал в предыдущем посте.

4. Повышается роль государственных институтов развития. Привлечение кредитных ресурсов банковского сектора для финансирования приоритетных проектов возможно, в частности, посредством предоставления банкам государственных гарантий и поручительств институтов развития или выпуска облигаций, обеспеченных такими гарантиями и поручительствами.

Проекты, которые в силу низкой окупаемости не могут конкурировать за получение банковского финансирования с учетом госгарантий, но имеют стратегическое значение для экономики, должны, по мнению Банка России, субсидироваться и (или) софинансироваться за счет прямых инвестиций государственных институтов развития.

Для этих целей планируется предусмотреть «автоматические» механизмы докапитализации институтов развития за счет бюджета.

По моем мнению, в данном случае имеет смысл дополнительно оценить антикризисный потенциал инструментов секьюритизации, а также проектного финансирования без господдержки.

5. Планируется пересмотр подходов к работе негосударственных пенсионных фондов. Будет рассмотрен вопрос о расширении инвестиционных возможностей НПФ за счет отмены части требований к составу и структуре их инвестиционных портфелей (кроме концентрационных лимитов и единого лимита на активы с дополнительным уровнем риска, который может быть расширен). Также может быть изменена настройка системы вознаграждения НПФов, что позволит дополнительно стимулировать их к увеличению доходов клиентов, если постоянная часть вознаграждения НПФ будет покрывать преимущественно их постоянные издержки, тогда как бонусы и дивиденды НПФ будут формироваться за счет переменной части вознаграждения, взимаемой с части их дохода, превышающей определенный бенчмарк (например, инфляцию).

6. Предлагается проработать создание финансовых продуктов для формирования долгосрочных сбережений, дополняющих продукты НПФ Открыть/Комментировать

2022-08-04 12:38:50 Открыть/Комментировать

2022-08-02 19:26:47 Про последние поправки в закон о ЦФА

В СМИ широко обсуждалась новость о запрете использования цифровых прав (как цифровых финансовых активов, так и утилитарных цифровых прав) в качестве встречного предоставления.

И действительно, закон от 14 июля 2022 года № 331-ФЗ установил такой запрет (с некоторыми исключениями). Идея законодателя в том, чтобы цифровые права не становились валютой, ну и не конкурировали тем самым с рублем (необязательно цифровым  ).

Меньше говорят о том, что в недрах Правительства готовится законопроект, который устанавливает административную ответственность за нарушение данных норм. Думаю, его принятие неизбежно: если есть запрет, должны быть и последствия его нарушения.

Чем еще интересен 331-й закон?

Им устанавливается понятие «оператора электронной платформы». По сути, это более общий термин для 3-х операторов – операторов фин платформ (маркетплейсов), а также для операторов по выпуску и обмену ЦФА. Законодатель тем самым решает проблему «поставки против платежа» (поставка есть – где деньги?). Теперь денежные средства должны заранее «заводиться» на номинальный счет оператора и контролируемо списываться им, в предусмотренных случаях. Данная функция оператора электронной платформы в чем-то напоминает функционал биржевого центрального контрагента.

Какой будет следующий этап по реформированию отрасли? В прошлом посте я писал об одной из первых попыток представить концепцию регулирования цифровых прав в России, представленную ЦСР. Некоторые выводы доклада являются спорными. Каким же будет мнение регулятора? Поживем-увидим. Открыть/Комментировать

2022-08-02 19:26:43 Открыть/Комментировать

2022-07-31 17:25:36 О цифровых правах и ценных бумагах. Приглашение к дискуссии

"Ведомости" на днях опубликовали статью под названием "ЦСР предлагает приравнять цифровые права к ценным бумагам" (https://www.vedomosti.ru/finance/articles/2022/07/29/933582-tssr-priravnyat-tsifrovie-prava).

Меня, безусловно, заинтересовал доклад Центра стратегических разработок (https://www.csr.ru/ru/publications/tssr-vypuskaet-doklad-virtualnye-aktivy-tokenizatsiya-i-emissiya-tokenov/). О проблеме регуляторного арбитража между ценными бумагами и цифровыми финансовыми активами я уже ранее писал на Финаме: https://www.finam.ru/publications/item/regulirovanie-cfa-neskolko-podskazok-zakonodatelyu-20220518-090842/.

Сегодня же хочу немного подискутировать с парой тезисов, обозначенных в ЦСРовском докладе. Да, соглашусь, подходы к защите инвесторов по финансовым инструментам должны быть едиными. И все же, пусть даже несовершенное законодательство о цифровых правах, дает некоторую гибкость по сравнению с ценными бумагами, от которой рынку не стоит просто так отказываться. 

В докладе ЦСР указывается: "Предлагаемый перечень прав, репрезентируемых цифровые финансовые активы, не охватывает часть инвестиционных токенов, распространенных на рынке криптоактивов. Например, среди криптоактивов можно встретить коллективные схемы инвестирования, в частности, предлагаются токенизированные REIT, где прибыль инвесторов ставится в зависимость от прибыльности приобретенной на инвестиции недвижимости. Другие примеры — деривативы, токены DAO и т.д."

Мысль во многом справедливая, но даже через ЦФА в виде денежного требования можно сделать инструмент, который будет предполагать распределение прибыли с проекта без вхождения в капитал организации, а гибридные ЦФА, включающие в себя различные инструменты, могут стать своего рода аналогами коллективных инвестиций.

Второй тезис из доклада ЦСР: "Из текста закона следует, что неготовые токены вообще не могут быть утилитарными цифровыми правами. Ч. 6 ст. 8 ФЗ об инвестиционных платформах устанавливает правило, которое представляет наибольший для нас интерес в рамках текущего исследования: «изменение содержания и (или) условий осуществления утилитарных цифровых прав после начала срока действия инвестиционного предложения о приобретении этих утилитарных цифровых прав не допускается». У этой нормы может быть два толкования. Первое — в России нельзя выпускать «неготовые» утилитарные цифровые права, которые удостоверяют права требования в отношении еще не готового продукта — товара/работы/услуги. Здесь речь идет, прежде всего, о цифровых продуктах. Второе — утилитарное цифровое право может удостоверять права требования в отношении еще не готового продукта, однако при приобретении утилитарного цифрового права эмитент принимает на себя обязательство доделать предполагаемый продукт и не может впоследствии в одностороннем порядке изменить это обязательство. Второе толкование кажется менее вероятным...".

На мой взгляд, основной смысл УЦП как раз в том, чтобы удостоверять права  в том числе на будущие товары, работы, услуги. Если в условиях инвестиционной платформы с самого начала описать порядок предоставления таких будущих товаров/работ/услуг, то, по моему мнению, и изменения "содержания и (или) условий" осуществления УЦП, о которых говорится в законе, не будет.

А вы что думаете, коллеги? Открыть/Комментировать