EconomicsGuru 📈

2022-12-01 20:23:55 Банк России готов в случае крайней необходимости выкупать облигации федерального займа (ОФЗ), но пока считает вероятность ее появления довольно низкой, сообщила первый зампред ЦБ Ксения Юдаева. Интерфакс

Инфляционные последствия того, что Минфин занимает слишком много для финансирования дефицита гос. бюджета все очевиднее. Российская экономика с ее "тонким" в условиях санкций финансовым рынком не справляется с перевариванием таких объёмов. Длинные ставки (к примеру – по вкладам крупнейших банков) растут несмотря на недавнее снижение ключевой ставки ЦБ, см. на графике выше. Впрочем, с учетом предстоящего ограничения цен на нефть и нефтепродукты, эмбарго экспорта и блокировку ЗВР иных опций у правительства нет.

Такими темпами в определённый момент процентные ставки на рынке начнут негативно влиять на экономический рост – банки не смогут привлекать длинные пассивы и перестанут кредитовать экономику. В худшем же случае последует долговой кризис, обусловленный ростом стоимости обслуживания и рефинансирования долга. Собственно, потому ЦБ РФ придется вмешаться и выкупить ОФЗ с рынка нормализовав ставки предварительно напечатав под это денег.

В целом, все это очень сложная макроэкономическая проблема. По-прежнему не вижу каким способом можно будет найти решение без последствий в виде относительно высокой инфляции и/или девальвации в 2023 году (см. подробные сценарии). Открыть/Комментировать

2022-11-29 15:00:37 Моя статья для Forbes по ситуации в экономике Турции

https://www.forbes.ru/finansy/481609-tureckij-finansovyj-eksperiment-slucitsa-li-v-strane-masstabnyj-defolt Открыть/Комментировать

2022-11-28 23:46:23 Базовые рыночные стратегии: диверсификация

Российский рынок акций никогда не был прост для работы, но после событий 2022 года ситуация ухудшилась еще кратно. Пополнился перечень нерыночных факторов: массовый отказ компаний от публикации отчетности, санкции и волна специфических корпсобытий (подозрительное поведение акций Газпрома перед дивидендами, резонансный делистинг Детского Мира, грядущее разделение Яндекса и т.п.). На рынке еще и доминируют физлица занимая 80% в обороте торгов против докризисных 40%.

Рядовому инвестору читающему в лучшем случае заголовки новостей сложно разобраться в сути событий, особенно в условиях дефицита информации и/или ее неравномерного распределения. При этом кризис – очевидно хорошее время для инвестиций. Рынок торгуется с 50% скидкой к уровням годовалой давности. Дисконт хороший, но его нужно правильно использовать.

Лучшей базовой стратегией в таких условиях является простая диверсификация. Обычно ее эффект не слишком заметен, но в кризисные годы (на графике к почту данные из исследования 1987 года по США, известного "черным понедельником") – она очень полезна. В подобные периоды доля нерыночного риска в ценообразовании ликвидной акции может доходить до 60%, против эмпирических 40% в обычное время. Сформировав портфель не из 1-2 позиций, а из хотя бы 10 – перечисленные в начале нерыночные риски исчезают почти полностью (на 84%), общий же риск портфеля сокращается почти вдвое(!).

Не обязательно быть инсайдером или использовать дорогую аналитику. Стратегия «купи диверсифицированный портфель акций не на хаях и держи» почти всегда даст лучший результат только за счет эффекта диверсификации. Открыть/Комментировать

2022-11-25 19:38:09 Публичные компании РФ – бенефициары событий 2022 года

Эталон
Девелоперская компания контролируемая АФК Система (владеет 48,8% в капитале). Торгуется на Мосбирже в виде депозитарных расписок (капитализация 19,3 млрд руб.). Расписки – формально иностранные ценные бумаги, по ним пока не приходят дивиденды для держателей в РФ (из-за санкций платежи зависают). Поэтому компания оценивается рынком дешевле аналогов – всего 26% от текущей стоимости чистых активов (разница между активами компании и ее обязательствами) против 49% у ЛСР и 160% у ПИК. На примере обещавшей выплатить дивиденды на свои расписки компании Мать и Дитя можно предположить, что этот вопрос у Эталон может решиться через подписание отказа от получения дивидендов в долларах США (подробности процедуры пока неизвестны).

Помимо дешевизны стоит отметить два значимых фактора.

Наличие среди акционеров Системы позволяет девелоперу выгодно скупать уходящие с рынка компании нерезидентов. Например, финский ЮИТ с чистыми активами 7 млрд руб. купили за 1,9 млрд.

Публикует довольно слабые данные по продажам (продается меньше лотов, но по более высоким ценам, стоимость объектов растет гораздо быстрее рынка). Менеджмент в отчетах сообщает, что «существенный портфель проектов и гибкая бизнес модель позволяют вывести в продажу необходимый объем недвижимости, для того чтобы поддержать рост продаж, после того как рынок восстановится от текущих потрясений». Открыть/Комментировать

2022-11-24 21:30:45 Турции до дефолта осталось полгода?

Сегодня ЦБ Турции понизил ставку с 10,5% до 9% годовых. Пикантности рутинному решению придает годовая инфляция 85,5%.

Около года назад потерявший независимость местный ЦБ действует вразрез с базовыми принципами монетарной политики (при высокой инфляции охлаждение экономики повышением ставки). Так ранее делал ЦБ РФ в 2021, а в 2022 – ФРС и ЕЦБ.

В Турции 18 июля 2023 президентские выборы. Пойти на сопутствующие «охлаждению» рецессию, рост безработицы и волну умеренного снижения цен на активы власти не желают.

Как правило, подобные действия ведут к неприятному, но не разрушительному для экспортоориентированной экономики валютному кризису. Но Турция пошла дальше и девальвацией все не ограничится. Ряд обстоятельств говорит в пользу комбинированного кризиса схожему по масштабам с дефолтом 1998 года в России, 2001 в Аргентине или 2020 в Ливане:

Манипуляция статистикой. ЗВР объёмом $80 млрд на самом деле почти нет. По методологии (которую вероятно пересмотрят после этого дефолта) в счет ЗВР записывают краткосрочные свопы, которые по сути представляют собой займы в валюте у не совсем независимых ЦБ дружественных стран в т.ч. Саудовской Аравии.

Бюджетный кризис эпичных масштабов. В декабре 2021 года в Турции были введены специальные депозиты в лирах, если их доход за период ниже доходности валюты – разница выплачивается государством (а для популяризации ещё и ввели плату за хранение валюты в банках 1,5%). Этих депозитов за год открыто 9% от ВВП и гипотетические расходы бюджета на компенсации с учётом двукратного ослабления лиры ~5% от ВВП т.е. вряд ли могут быть выплачены. Также страшно представить масштабы обесценения залогов у банков в т.ч. перегретой ипотечной недвижимости.

Ситуация вышла из-под контроля и развивается по экспоненте. Если не произойдет чуда, острая фаза придется на ближайшее полугодие, как раз к выборам. Лира обесценится в разы, как и турецкие активы – недвижимость, акции, евробонды. После дефолта можно будет скупать за бесценок. Открыть/Комментировать

2022-11-23 19:00:43 Евросоюз и страны G7 обсуждают введение ценового «потолка» на российские поставки нефти на уровне $60-70 за баррель до начала действия европейского эмбарго на российскую нефть 5 декабря. Forbes

На первый взгляд, «потолок» не выглядит критичным: Россия сейчас продает нефть примерно по $70 за бочку. Но потенциальный ущерб санкций для российского экспорта, добычи и бюджета очень высок. Дело в том, что теперь даже при жестком эмбарго на рынке (точнее - в том его сегменте, где продавец РФ) не будет ценового шока. Напомню, что весной 2022 года из-за обострившейся геополитики цена на экспортируемую Россией нефть подходила к $140 за баррель, полностью нивелировав весь негатив для экономики.

Всего Россия экспортирует 4,6 млн барр нефти в сутки (на нее эмбарго страны Запада введут 5 декабря) и 3,1 млн барр нефтепродуктов (эмбарго 5 февраля). В деньгах экспорт нефти в прошлом году принес $111 млрд, а нефтепродуктов $70 млрд.

Судя по карте трубопроводов, благодаря поставкам в КНР эмбарго никогда не будет полным. Потери в поставках вряд ли превысят 1-2 млн барр нефти и 0,5-1 млн барр нефтепродуктов в худшем случае. В деньгах ущерб получается до 50 млрд, но, скорее всего, будет гораздо меньшим. Тем не менее, предстоящие события очевидно значимы в макроэкономических масштабах: всего экспорт из РФ в 2021 по данным Росстата составил $494 млрд, а профицит торгового баланса 190 млрд Открыть/Комментировать

2022-11-22 20:10:44 Президент РФ указом смягчил бюджетное правило на ближайшие три года и увеличил налоги для нефтегазовых компаний. Согласно документу, на государственные траты можно будет направлять не более 8 трлн руб. нефтегазовых доходов до 2025 года. Коммерсант

В теории, решение подразумевает, что в 2023 году Центробанк РФ не будет проводить интервенций, скупая с рынка в резервы Минфина нефтегазовую валютную выручку. Даже в условиях блокировки золотовалютных резервов РФ со стороны США и еврозоны были теоретически возможны сделки интервенций с китайскими юанями. Без интервенций курс рубля вероятно будет существенно более крепким и вряд ли уйдет сильно выше 70 usd/rub.

Важно, что решение по бюджетному правилу – очевидно вынужденное. Даже по оптимистичным прогнозам Минфина (см. таблицу выше и подробности по ссылке) доходы от нефти и газа в 2023 будут на 25% ниже г/г даже с учетом запланированного повышения отраслевых налогов. Причины – санкции и замедление мировой экономики. Недостачу придется "напечатать" через выпуск ОФЗ на деньги ЦБ и/или попытки расходования замороженных ЗВР. По примерным оценкам попытка компенсации только планового дефицита бюджета 2023 в 2% от ВВП за счет этих источников ускорит инфляцию на 4-5% (без учёта ужесточения монетарной политики, что маловероятно в период рецессии). С учетом прогнозной инфляции 5,5% в сумме получается более 10% (вопрос еще, насколько дефицит 2% реалистичен). Открыть/Комментировать

2022-11-21 12:46:55 Комментарии к ключевым событиям:

Генеральная Ассамблея ООН приняла проект резолюции, согласно которому России будет необходимо возместить ущерб Украине. Поддержали 94 стран, против 14 и 73 воздержались.
ООН

После соответствующего юридического оформления под риск конфискации в отдельных странах по всей видимости попадают замороженные активы отдельных подсанкционных физических и юрлиц, а также активы самого ЦБ РФ т.е. замороженные российские ЗВР (грубо говоря России "простят" накопленную за годы разницу в нашу пользу между экспортом и импортом). Риск конфискации иных замороженных активов (акции и облигации неподсанкционных собственников на счетах НРД) низкий т.к. невозможно классифицировать всех пользователей инфраструктуры депозитария как ограниченную группу лиц (к примеру, среди них есть нерезиденты и т.п.). Видимо по этой причине ранее в публикации Официального журнала ЕС Еврокомиссия заявила, что допускает разморозку подобных заблокированных активов.

Россия наращивает поставки нефти в преддверии вступления европейского эмбарго на нефть 5 декабря и введения потолка цен, а также эмбарго нефтепродуктов 5 февраля.
Bloomberg

Важен не столько сам факт ограничения, а ценовой уровень потолка цен на российскую нефть – его страны G7 планируют анонсировать 23 ноября. Скорее всего, он будет $60 или немного выше (спотовая цена сырой нефти Urals $70). Очевидно это спровоцирует повышенную волатильность на валютном рынке из-за ожиданий давления на торговый и в целом платежный баланс, доходы бюджета. Но масштаба изменений недостаточно для обнуления их профицитов. В этом отношении пока важнее влияющая на торговый баланс динамика импорта и расходная часть бюджета.

Потерпевшая крах криптовалютная биржа FTX задолжала 50 своим крупнейшим кредиторам $3,1 млрд.
Reuters

Третья (в отдельные месяцы первая) по объёму торгов биржа использовала деньги клиентов со счетов для займов аффилированным компаниям для крайне сомнительных инвестиций и прямых спекуляций. Получается самораскручивающаяся негативная спираль – обвал криптовалют обнажает проблемы плохо зарегулированной отрасли, что усугубляет обвал.

Выручка Alibaba в 3 кв 2022 выросла на 3% г/г до 207,17 млрд юаней ($29,12 млрд). Чистый убыток за июль-сентябрь этого года составил 22,46 млрд юаней ($3,15 млрд).
Alibaba

Худший год для некогда флагмана и пионера китайского онлайн ритейла (а еще финансовых и облачных технологий). Проблема не только в пандемийных ограничениях, но и в объективно более адекватном регулировании вступившем в силу в 2020 году и повысившем конкуренцию на китайском рынке. Достаточно только упомянуть отмененный антимонопольными органами запрет партнерам Alibaba работать с другими компаниями отрасли. Выручка конкурирующего JD.com в итоге уже больше по объему (243,5 млрд юаней) и растет быстрее (11% г/г).

ВВП России в 3 квартале 2022 снизился на 4% год к году.
Росстат

В разбивке по отраслям информации за 3 квартал не предоставлено. Вероятно драйвер рецессии тот же, что и во 2 квартале – ограничения на импорт, что давит на оптовую и розничную торговлю, транспортировку, общепит и налоги.  В 4 квартале это давление усилится и дополнится ограничениями на экспорт, что обусловит спад в добыче ископаемых, обработке и т.д. Ранее благодаря бурному постковидному восстановлению экономический рост в 2021 году позволил экономике РФ вернуться на долгосрочные темпы роста ~1,5% в год. Но сейчас гораздо более сложная ситуация. Кризис 2022 структурный и вводимые ограничения пока не позволяют рассчитывать на восстановление до тренда (если, конечно, не будут отменены по какой-либо причине). Открыть/Комментировать

2022-11-18 12:01:56 Консервативный портфель с защитой от санкций, инфляции и девальвации
по просьбе подписчиков канала

Выбираем класс ценных бумаг
В моем понимании, консервативный портфель в первую очередь должен быть ликвидным т.е. состоять из обращающихся на бирже бумаг, где их можно продать в любое время. Таким образом, первый фильтр при создании портфеля – никаких структурных продуктов, паев ПИФ/ЗПИФ, нот, бивалютных депозитов, золота и т.п.

Выбираем вид ценных бумаг
Консервативному инвестору важно иметь в достаточной степени прогнозируемый поток платежей, низкие инфраструктурные риски и низкий риск снижения стоимости активов. По этой причине проходим мимо акций в т.ч. иностранных, ETF, срочного рынка, биткоинов и выбираем облигации с фиксированным календарем купонных платежей и сроком погашения (т.е. никаких субордов и прочих Perpetual Notes потенциально склонных к обнулению).

Выбираем срок инвестирования
После применения приведенных выше фильтров перечень доступных инструментов сильно ограничен. На относительно высокую доходность и низкие риски можно рассчитывать при инвестировании на срок 3+ лет, т.е. не планировать выводить капитал все это время (но, при необходимости, это можно сделать без особых проблем и потерь в капитале)

Итоговая структура портфеля
Наибольшая доля в портфеле должна быть у компонента, защищающего от девальвации. Лучше других подходят суверенные еврооблигации РФ в долларах США с подтвержденными выплатами купонов в рублях по курсу ЦБ и сравнительно малой лотностью. У Россия-28 (ISIN XS0088543193) доходность к погашению около 5,8% годовых в долларах, лот стоит менее $1,5 тыс. долл. Отсутствует налог на валютную переоценку на случай, если наступит та самая девальвация. Купить можно на Мосбирже через любого неподсанкционного брокера без всяких сложностей.

Компонент для защиты от рублевой инфляции второй по значимости. Выбор невелик – облигация ОФЗ-28 52002 (ISIN RU000A0ZYZ26) с индексируемым на инфляцию номиналом и купоном. Доходность к погашению 3.1%, также нужно добавить к доходности инфляцию – в 2023 году она составит по прогнозу ЦБ около 6%. Итого доходность в 2023 при НЕинфляционном сценарии 9,1% в рублях.

Наименьшим компонентом портфеля необходима облигация, защищающая от повышения ставки ЦБ – если тот решит бороться с инфляцией/девальвацией за счет ужесточения монетарной политики. Подходит облигация ОФЗ-26 29014 (ISIN RU000A101N52) с переменным купоном, зависящим от изменения ставки RUONIA т.е. фактически ставки ЦБ. Итого доходность в 2023 при сценарии БЕЗ повышения ставок около 8% в рублях.

Таким образом, совокупная доходность портфеля ~7% (половина в валюте, половина – в рублях). Но при реализации инфляционных или девальвационных рисков доходность может возрасти кратно. Портфель не чувствителен к санкционным рискам, блокировке активов и т.п. Минимальная сумма исходя из лотности бумаг в его составе ~$2,5 тыс.

не инвест. рекомендация Открыть/Комментировать

2022-11-17 00:01:13 Минфин РФ разместил на аукционе облигации федерального займа с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) выпуска 29022 с погашением 20 июля 2033 года на сумму 750 млрд рублей.
МОСКВА, 16 ноября. ТАСС


Исторический рекорд заметен в макроэкономическом масштабе (итого за один день ноября Минфин привлек 823 млрд руб.). Сумма эквивалентна:
- 0,6% от годового объёма ВВП;
- 1,1% от денежной массы М2;
- 3% федерального бюджета;
- почти трети всех ОФЗ размещенных в 2021 году.

Примечателен тип ОФЗ, почти весь объём пришелся на флоутер – с привязкой купона к RUONIA (краткосрочная ставка межбанковского рынка). Логика в страховке покупателя от повышения процентных ставок. Выше ставка – больше купон, что делает бумаги отличным обеспечением. Пик популярности этих бумаг 2015-2016, когда ЦБ агрессивно повышал ставку борясь с инфляцией после девальвационного кризиса 2014 года. Сейчас ОФЗ явно выкупали крупные банки – засветились огромные лоты объёмом до 110 млрд руб., а заявки были лимитными т.е. по заранее известной цене. На следующий же день после размещения ОФЗ сдадут в ЦБ под залог рублей без особого процентного риска, что эквивалентно эмиссии как будто ЦБ выкупил бы данные облигации у Минфина напрямую.

Все произошедшее в текущих обстоятельствах намекает на значительное ускорение работы печатного станка. Денежная масса М2 и так растет быстрыми темпами – на 24% г/г за счет добровольно-принудительной продажи валюты юр/физлицами со своих депозитов и расходованием средств ФНБ (когда в системе становится меньше валюты - зеркально появляется больше рублей). Теперь ко всему этому добавится и почти прямое эмиссионное пополнение бюджета из ЦБ. Денежная масса за текущий год может ускориться и до 50% г/г. Как только сойдут на нет краткосрочные дефляционные факторы (укрепление рубля, сберегательное потребление) – эта динамика транслируется в потреб. цены т.е. ускорит инфляцию. Если, конечно, ЦБ не начнет агрессивно повышать ставку проциклически стерилизуя ликвидность через свои инструменты, но сейчас в это пока верится с трудом. Открыть/Комментировать