Altora Fundamental / Разумные инвестиции

2021-06-26 18:34:45 Открыть/Комментировать

2021-06-26 18:34:38 В текущем году можем увидеть рекордную выручку и операционный кэш флоу до изм.оборотного капитала у Русснефти. Открыть/Комментировать

2021-06-24 16:03:16 Открыть/Комментировать

2021-06-24 16:03:09 На этой неделе в районе 164 рублей за акцию не торопясь увеличиваю позицию в Русснефти. Пока до сих пор размер позиции меньше 1 % себестоимости портфеля.

Компания без учёта долга сейчас стоит 48 млрд.рублей. На мой взгляд, такая оценка выглядела бы адекватной, если мы находились в низком цикле с долларовой стоимостью бочки на уровне 40-45. Сейчас конъюнктура на нефтяном рынке отличная. Если в среднем по году долларовая бочка будет стоить 60+, то Русснефть сгенерирует 50+ млрд.руб cash flow до изм.оборотного капитала. Без различных списаний/обесценений чистая прибыль будет 25 млрд.рублей.

Вот и получается, что Forward P/E <2. Конечно, мы не можем знать то, сколько будет стоить нефть в конце рабочего дня. Не говоря уже о том, чтобы давать какие-то прогнозы на длительную перспективу. Текущие уровни предельных издержек у добывающих игроков в США говорят нам о том, что если среднегодовая долларовая бочка нефти будет стоить <50 $, то большие объёмы будут уходить с рынка. Если ОПЕК+ (заинтересованные в высоких ценах) не будут возвращать долю рынка, сильно наращивая объёмы, и мировой спрос сохранится, то цена может расти. Но не стоит забывать о том, что подобным образом рассуждали многие люди в недалеком прошлом, когда утверждали, что нефть не может стоить дешевле 90 $, ибо на этом уровне находятся предельные издержки большого количества игроков в США. Последние совершили настоящий технологический рывок, сократив издержки практически вдвое.

Не стал бы я ставить и на среднегодовую нефть в 90+$. Просто по той причине, что такая цена даёт сумасшедшую маржу американским производителям. Я уже выпускал пост, где визуализировал, как каждый ценовой всплеск в совокупности с сокращением издержек приводит к бусту добычи.

В ценовом коридоре долларовой нефти 50-75 $ и USDRUB 70-75, Русснефть может генерировать 30-60 млрд.рублей денежного потока до изм.оборотного капитала. Мне интересно покупать дешевле 50 млрд.рублей (без учёта долга), несмотря на различные политические риски, которые ассоциируются с мажоритарным акционером. Для меня это спекулятивная сделка. Как только компания будет стоить тех денег, которые должна (150 млрд.без долга), по моему мнению, я сразу продам. Открыть/Комментировать

2021-06-14 21:58:12 Открыть/Комментировать

2021-06-14 21:58:01 Цены на газ в Европе сейчас находятся на уровне 360 $ за 1000 куб.м. С определённым лагом будет расти и средняя цена реализации газа в Европе Газпромом. Напомню, что в 1-м квартале средняя цена реализации составила 194$ за 1000 куб.м.

Конъюнктура в текущий момент сказочная складывается для компании. Ключевая статья издержек для Газпрома при поставках газа в Европу – это транспортировка. Стоимость прокачки зависит от давления и вида трубопровода: наземный или морской. Расстояние от Нового Уренгоя до Усть-Луги ~4100 км. На данном участке Газпром расходует ~1.3$ на каждые 100 км = 53,3 $ на 1000 куб.м газа. Затем транспортировка ~1200 км по морю = 1,8 $ на 100 км. пути = 21,6 $ на 1000 куб.м. Таким образом, транспортировка обходится Газпрому в 75 $ на 1000 куб.м. Расходы, связанные с добычей, составляют ~15-20 $ на 1000 куб.м. Всё остальное – это налоговые сборы государства. Предельные издержки Газпрома при поставках в Европу можно оценить в размере 105-110 $ на 1000 куб.м. Если бы Газпром продавал газ по текущей цене, то имел бы 250 $ валовой прибыли на каждые 1000 куб.м. Определённо, если цены на газ в Европе останутся на текущем уровне ещё 2-3 месяца, то средняя цена реализации приблизится к обозначенному уровню, и Газпром будет снимать сказочную маржу.

Нельзя исключать и обратную ситуацию. Мы уже видели в прошлом году падение на десятки % за считанные дни цен на газ и нефть. Люди, покупающие Газпром по текущей цене в надежде на отличные результаты по итогам года, должны быть готовы к тому, что карета может превратиться в тыкву и мышей. Подобные компании необходимо покупать не тогда, когда конъюнктура является попутным ветром. Текущие цены на газ в Европе уже обеспечивают хорошую маржу самым неэффективным американским поставщикам. Просто сейчас американский газ направляется в Азию. В Европе возник локальный дефицит СПГ, холодная зима практически опустошила хранилища. Не считаю, что текущая ценовая конъюнктура sustainable в среднесрочной (год+) перспективе. Нужно смотреть правде в глаза: добыча нефти в США уже в следующем году вернётся к докризисному уровню (при сохранении цен на нефть и конденсат). Азиатская премия постепенно будет сокращаться. Всё больше газа будет поступать в Европу. С учетом покупки газа для последующего сжижения, платы за сжижение, транспортировку через Атлантику, регазификацию, себестоимость американского газа составляет ~250 за 1000 куб.м. Как американцы могут «бодро» наводнить любые рынки объёмами, обеспечив профицит, мы увидели ещё в 2019 году.

Чудеса, когда самые неэффективные производители длительное время получают отличную маржу, бывают только в сказках. Предположим, что Газпром в самом позитивном сценарии текущего года получит среднюю цену реализации в Европе на уровне 260 $ за 1000 куб.м. Учитывая позитив на нефтяном рынке, скорректированная чистая прибыль может составить 75-79 рублей на акцию (37,5-39,5 дивиденд). Котировки продолжат взлёт, любители дивидендов здесь и сейчас будут покупать. Но в конечном счёте рынок в Европе будет забит американским газом, цены упадут, оказав негативное влияние на финансовые результаты Газпрома. Открыть/Комментировать

2021-06-12 17:14:10 Открыть/Комментировать

2021-06-12 17:14:04 Рыночная конъюнктура благоволит финансовым результатам Газпрома. Компания в текущем квартале должна сгенерировать рекордную (за 2-й квартал) рублёвую выручку от реализации газа в Европе. Цены на европейском спот рынке остаются на достаточно высоком уровне (330+ $ за 1000 куб.м).

В первом квартале средняя цена реализации газа Газпромом в Европе и Китае составила 194 $ при объёме продаж 65 млрд.куб.м. В текущем квартале ожидаю объём продаж в размере 55-57 млрд.куб.м и среднюю цену реализации ~220 $ за 1000 куб.м. Чистая (за вычетом экспортной пошлины) выручка может составить до 700 млрд.рублей. В прошлом году выручка во 2-м квартале на данном экспортном направлении составила 297 млрд.рублей, в 2019 году – 596 млрд.рублей.

Этот год станет очень хорошим для Газпрома. Подробный прогноз финансовых показателей на текущий год исходя из ожидаемых средних цен реализации и объёмов продаж я опубликую в следующем посте.

У меня это вторая по размеру позиция после Сбера (почти на 10 % балансовой себестоимости). Текущая рыночная оценка выше, ибо я покупал при средней в ~165 рублей за акцию. Фиксировать даже часть прибыли не планирую. С текущей конъюнктурой компания может спокойно генерировать до 55-60 рублей скорректированной прибыли на акцию. Менеджмент кардинально изменил подход к распределению прибыли после очень странного SPO в 2019 году. Судя по всему, определённые люди вошли в состав акционеров компании, и совет директоров газовой монополии делает всё возможное, чтобы обеспечить акционерам максимальный cash return через дивиденды. Это и выплата 50 % прибыли уже в текущем году, и корректировка дивидендной базы, не учитывая non-cash статьи, которые могли бы её занизить в 2020 году. Открыть/Комментировать

2021-06-06 15:43:02

Открыть/Комментировать

2021-06-06 15:42:55 Всем доброго дня! Рекомендую к просмотру данное видео. С момента его записи прошло уже большое количество лет. Подход многих компаний к собственному капиталу в условиях низких процентных ставок изменился. Они просто замещают акционерный капитал долговым. Если речь идёт не о банках, то ROE в некоторых случаях просто не имеет смысла. По причине, что многие компании существуют в условиях отрицательного акционерного капитала, либо он составляет очень небольшую величину по сравнению с активами. Но это не мешает компании генерировать деньги для акционеров. ROE в таком случае может достигать и 50 %. В данной ситуации, на мой взгляд, лучше ориентироваться на операционную рентабельность общих активов/материальных активов, либо на рентабельность задействованного капитала (ROCE).

Не секрет, что компании, отличающиеся повышенной рентабельностью, в долгосрочной перспективе обеспечивают максимальный return акционерам. Я говорю о полной доходности (рост стоимости акций + выплаченные дивиденды). Проблема в том, что купить по низким мультипликаторам такие компании можно лишь в моменты различных общих панических настроений. И всегда нужно помнить: высокая рентабельность в прошлом не гарантирует того, что она сохранится в будущем. Рынок – это не место с бесплатным ужином. «Падших ангелов» полно. Когда компания из чемпиона, генерирующая возврат на общие активы существенно выше среднего по рынку, становится аутсайдером. Пример – General Electric.

Изучайте отчётности компаний, состояние дел в отрасли, мыслите долгосрочно. Открыть/Комментировать