2022-09-28 13:26:43
Говорили с PM одного узко-специализированного фонда, который занимается китайскими конвертируемыми облигациями. Китайские CB - активы с уникальным набором характеристик, родившиеся в силу особенностей местного рынка капитала: в отличие от аналогов где-либо ещё в мире, эти оншорные бумаги имеют механизм снижения цены конвертации по предложению менеджмента и с согласия совета директоров, что ведет к тому, что
более 90% всех выпусков в итоге конвертируется в обыкновенные акции предприятия.
Происходит это потому, что путь к допэмиссии акционерного капитала в Китае долгий и сложный, а CB offering зарегистрировать и одобрить у регулятора быстрее и проще; кроме того, это часто позволяет поднять чуть более длинные деньги, чем ванильная облигация, и совершенно точно сделать это гораздо дешевле (в плане размера купона), за что и идет оплата последующим размытием акционерного капитала.
Но если на других рынках CB - это более низкий купон в обмен на OTM-опцион с неясными шансами на экспирацию в деньгах, то в Китае тебе, как инвестору, практически гарантировано, что этот опцион в какой-то момент будет in the money - если акции пойдут вверх, то автоматически, а если вниз - то жадная до ликвидности китайская компания в 90% случаев предпочтет не возвращать номинал, а просто одобрить снижение страйка и превратить облигационеров в акционеры.
В вопросе "дилюшн или удар по наличности" китайская компания почти всегда выберет первое.
Вкупе с тем фактом, что и обычный-то CB обладает интересной ценовой динамикой, ведя себя как акция, когда базовый актив торгуется рядом и выше цены конвертации, но как облигация, когда находится ниже, эта уникальная фишка с возможностью ресетов может в один момент перевернуть котировки, рождая на все ещё весьма ритейловом оншорном рынке огромное количество неэффективностей и возможностей для арбитража.
Вариантов здесь масса: от простой стратегии одновременной покупки СВ и шорта акций эмитента, до харвестинга гаммы, защитой в ценообразование СВ (шорт "опциона", когда implied vol кажется слишком высоким, и наоборот, покупка, когда думаешь, что реализованная волатильность будет выше той, что в цене).
На лицо, однако, практическая трудность: надо как-то отделить муху кредитного риска эмитента от вкусной котлеты волатильности его акций внутри СВ-облигации.
"Покупаешь индивидуальные CDS?" - с удивлением спросил я, зная, что рынок дефолтных свопов в Китае развит слабо.
41 views10:26
A
